从融资工具来看，整个上半年，非金融企业从信托贷款、委托贷款到未贴现银行承兑汇票等影子银行融资工具规模都是基本稳定的，与GDP之比则下降较多。其中信托贷款保持在了2018年末的7.9万亿元水平上，与名义GDP之比从8.7%下降到8.4%；委托贷款从12.4万亿元下降到11.9万亿元，与名义GDP之比从13.7%下降到12.7%；未贴现银行承兑汇票从3.81万亿元下降至3.77万亿元，与名义GDP之比从4.2%下降到4.0%；三者总计由2018年末的24.0万亿元降至23.5万亿元，与名义GDP的比例由26.7%下降到25.2%。自2017年去杠杆以来，非金融企业的债务中几项非标融资是拉动其杠杆率下降的主要因素。而债券融资部分则相对稳定，企业债余额从2018年末的20.1万亿元升至21.3万亿元，占GDP比例从22.4%微升至22.8%。

但另一方面，银行贷款余额还保持着较高的增速，继续推动杠杆率上升。二季度末，非金融企业贷款同比增速10.5%，GDP占比也从98.9%上升至102.0%。两个季度分别来看，一季度银行贷款增速较高，3月末同比达到11.2%，拉动非金融企业杠杆率上升了3.1个百分点，二季度贷款增速有所回落，未引起杠杆率变化。

综观非金融企业不同融资工具的变动趋势，我们认为对金融体系的严监管和金融去杠杆正在发生着良性作用。这种作用主要产生了两个方面的影响。

首先是金融监管促使银行的表外资金回表。过去大量增长的影子银行融资，其本质并非真的金融创新，而是通过将表内资金转移到表外实现监管套利，将部分资金投入到银行表内资金被严格限制的领域。这一过程既削弱了金融监管的效力，同时也增加了实体经济整体的融资成本。银行资金借道信托、券商、保险等通道业务流入企业，这个链条越长，中间的加成成本就越高，实体经济融资难、融资贵的问题就越突出。而这个问题的本质在于原有碎片化的分业监管体制下监管规则的不统一，以及监管与发展职能冲突过程中的“竞次”趋势。

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