在2014年至2015年，无风险利率和企业亏损额同比的走势出现背离。当时国开债收益率的高点出现在2014年1月，此后波动回落。但企业亏损额同比增速仍然在波动上行，直至2015年11月方才见顶。而低评级企业债信用利差的高点出现在这二者之间的2014年12月。这意味着只要无风险利率水平足够低，即使在企业信用资质没有明显改善的时期，信用利差也有收窄的可能。

综上，实现短端的DR007到长端的贷款利率的传导需要从三个方面着手。第一，加大中长期流动性投放，通过包括继续降准置换MLF在内的方式，将3个月资金较7天资金的溢价维持在合理水平。第二，稳定利率预期，降低1年期资金较3个月资金的溢价。第三，降低无风险利率、收窄信用利差，降低贷款信用溢价。2018年以来，DR007中枢显著下移，同时，中长期流动性投放力度的加大使DR007的降低充分传导至3个月利率。然而，利率预期的不稳定使得较长期限的资金成本仍高，对于信用风险的担忧也使得贷款信用溢价上升。因此，要实现利率从短端向长端的传导，需要进一步稳定市场对于未来利率水平的预期，并降低无风险利率水平、收窄信用利差。

（鲁政委系兴业银行首席经济学家、华福证券首席经济学家。郭于玮系兴业研究分析师）

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