华泰证券：预计今年委外赎回规模约2500-3000亿(6)

3）从宏观角度看委外未来发展

我们认为银行委外运作的依赖程度和银行自身投资能力有关，“负债强、资产弱”的银行机构最容易产生委外投资。最初中小银行从事资产管理业务时，由于其资产配置能力有限，选择了委托其他银行进行投资，而在传统信贷业务越来越难挣钱之后，中小银行将更多精力放到了委外业务上。委外投资按资金来源分为两类，一类是银行的理财资金，另一类是银行的自营资金。委外资金最初主要投资债券，2016年由于债券到期收益率不断下行，委外资金的预期收益率必须通过债券加杠杆才能实现。2016年四季度由于央行采用缩短放长的方式去化债市的杠杆，采用搏杠杆无法获得更高收益。委外资金开始选择多策略，目前债券占比仍处绝对主导，但是在债券比重略降的情况下，量化、权益、打新产品、商品、FOF也都成为了委外资金的投资方向。权益类投资逐渐增多，资产一般配置90%债券+10%股票，但也有采用其他比例的，股票比例大致5%至30%，也有多策略投资会配置商品。委外投资还会投资打新基金，打新基金会配置底仓，即股票。

我们认为，近期一系列新规体现了监管层“打破刚兑”和“杜绝套利”的监管思路。未来随着上述监管思路细则的逐步出台和最终落实，银行理财产品的刚兑优势将最终消失，这意味着现有的委外投资的模式也将面临转型。委外投资向何处去？一是未来商业银行应尽量回归渠道化，作为公募基金的销售渠道赚取费用盈利。二是理财产品还可以转型为FOF直接购买基金。成立FOF一来不违反对嵌套的规定，商业银行也可以直接通过基金公司就看到底层资产投向。

策略观点：信用是那根稻草

金融去杠杆成为二季度影响A股的核心变量