在最近一次由官方新闻机构主办的投资会议上，现场观众的气氛十分活跃。“央行会再次下调存款准备金率吗？”观众们追问道，“会很快降息吗？”在现场问答环节，这些热切问题把我困住了，而其他有关法律和监管问题的那些更重要的演讲者却无法插话。窗外，风物已春天。

随着全球央行继续货币宽松，就好像宽松政策是万灵药一样，全球的资产泡沫几乎没有显示出收敛的迹象。但是别忘了，上世纪20年代的大萧条和上世纪90年代以来日本失去的二十年都是在金融泡沫之后发生的。

然而牛市已经到来，踏空比套牢更痛苦。市场共识认为，此刻，最大的风险是没有仓位。

宏观波动性消失

宏观波动性全面下降，PPI除外。为了回答观众的问题，我们研究了大量的宏观变量。在这一过程中，一个现象是显而易见的——除了PPI以外，许多宏观变量的波动性在2010年至2011年前后已大幅下降。我们对其原因和对其他投资决策的影响感到困惑。

图表1：自2010/11年来，除PPI外，所有变量的宏观波动性均大幅下降。

资料来源：彭博、交银国际

从图1我们可以看到，包括GDP增长、每股盈利增长、CPI、VAI和市场波动在内的各种宏观变量的波动性都出现了这种明显的下行趋势。（为便于展示说明，图1仅显示了PPI、CPI和VAI三个宏观变量）。

“美联储的看跌期权”是建立在宏观波动性不断下降的基础上的。过去10年，做空波动性的交易一直很流行，主要逻辑就是基于“美联储的看跌期权”——每当市场陷入困境时，美联储都会出手纾困。由于持续的流动性供应抑制了市场波动，押注波动性下降是有利可图的——可以一直押注到2018年1月的“强平波动性交易”（vol crash）之时。当时，一些专注于做空波动性的基金回吐了多年来累计的几倍的收益。

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