3. 市场预期走出谷底。

本轮中美贸易摩擦的风险重心，不在于直接冲击，而在于预期渠道的次生冲击。

2019年1月至今，新一轮中美经贸高级别磋商持续推进。受此驱动，市场预期正在走出过度悲观的谷底。而作为中国经济金融的信心指示器，人民币汇率的稳定基础由此得到增强。

4. 人民币汇率延续估值回归。

长期来看，人民币汇率反映了中国经济基本面的变化。随着经济基本面的走强（走弱），人民币有效汇率会渐次升值（贬值），并由于趋势惯性和市场羊群效应出现同向超调。当超调累积到一定程度时，过大的估值偏误会拉动汇率价格逆向反弹，向均衡水平回归。

根据笔者测算，2018年上半年，人民币有效汇率大幅超出均衡汇率，处于高估状态。因此在外部风险冲击之下，币值由强转弱是大势所趋。经历多轮调整之后，至2018年三季度，人民币有效汇率已经低于均衡汇率。这表明，虽然中国经济阶段性承压，但是相对于经济基本面的转弱程度，人民币汇率的贬值已经是超额调整，因而进入价值低估状态。受此影响，2018年四季度，人民币汇率小幅反弹，表明有效汇率开始向均衡汇率逐步回归。

从当前数据来看，至2018年末，人民币有效汇率较均衡汇率的落差虽有收窄，但依然存在。这为2019年人民币汇率的估值回归留下空间，有助于进一步缓冲外部的汇率风险。从历史经验来看，2016~2017年，相较于均衡汇率，人民币有效汇率先超调高估、后超调低估，引致了人民币币值的“持续贬值—破7风险—强劲反弹”的V型反转。当前，相同的逻辑可能在2018~2019年重现，在2018年的颓靡不振之后，2019年人民币币值有望开启反转走势，逐步重回长期稳态。

（作者系工银国际首席经济学家、董事总经理）

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