卫生巾业务的营业利润率到底是多少？卫生巾业务超过70%的毛利率，比同行业高出逾30个百分点，这该怎么解释呢？

这是恒安国际（01044.HK）需要向投资者说明清楚的一个事实，这牵涉到恒安国际能否对自己财务数据自圆其说。因为做空机构博力达思研究（Bonitas Research）一份39页的研究报告，直指恒安国际财务造假，恒安国际于12月12日早上10点47分，被迫向港交所申请临时停牌。

在第一财经记者采访的资深市场人士来看，虽然港股市场上出现多起造假事件，但对于恒安国际这样一家上市已经20年的恒生指数成分股，牵涉财务造假，则是极为罕见。

不过，第一财经记者也发现，尽管博力达思披露的数据和证据不能证明完全准确，但是恒安国际披露的卫生巾业务毛利率超过70%，远远高于同行业略多于40%的水平，这一点令人不解。

做空机构狙击重点转移

“作为蓝筹股的恒安国际涉嫌造假，对公司形象有明显的影响，”博大资本温天纳向第一财经记者表示，可以看到对做空机构而言，做空的目标已经从一般的三、四线个股转移到了恒生指数成分股，但总的来说还是以民营制造业为主要目标。

对恒安国际来说，当前最需要解释清楚的，是为什么其营业利润率跟同行业不一样。

博力达思称，恒安国际的两家国内卫生巾竞争对手，分别提交了上海和深圳A股上市招股书的申请版本：广东景兴健康护理实业股份有限公司（下称“景兴健护”）2018年6月19日的上海A股股票招股说明书（申报稿）和重庆百亚卫生用品股份有限公司（下称“百亚”）2017年7月20日的深圳A股股票招股说明书(申报稿）。

这两份同行业企业招股书披露的信息，是这次博力达思质疑恒安国际的重要依据之一。博力达思称，2017年景兴健护的卫生巾销售额达到16亿元，营业利润率为9.3%。2016年，百亚实现卫生巾销售额5.46亿元，营业利润率10.5%。博力达思称：“在一个非常饱和且商品化的行业中，恒安声称其2018年上半年卫生巾业务的营业利润率为51%，而其竞争对手正在努力创造15%的营业利润率。”

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