专访朱海斌：2018金融市场展望与投资机会丨首席对策(2)

在热钱流出方面，朱海斌在《首席对策》专访中认为：去年以来出现了比较明显的放缓。所以在目前的大环境之下，资本外流放缓，国内的经济基本企稳，人民币的汇率很大程度上是取决于美元的走势。如果美元如我们判断在未来几个季度相对比较稳定、可能略有贬值，在这么一个大前提之下，人民币兑美元的汇率可能也会在一个比较窄的区间波动，判断在未来的两到三个季度，基本上在6.5-6.7之间，人民币跟美元指数的走势呈一个反向波动的关系。

以下为精选的《首席对策》访谈实录：

一财 李策：朱老师，你好！感谢您接受第一财经电视《首席对策》的专访。因资金面和监管加强等因素的影响，日前，中国10年期国债现券收益率上涨至3.775%，刷新2014年来最高。在经济基本面向好、货币政策收紧和监管强化的三重压力下，您如何研判未来的债市走势？

首席 朱海斌：从目前的融资结构来看，债市在2015、2016年曾经一度规模上升非常快，但是在去年金融去杠杆以后，债市融资的比例明显缩小，最近几个月又有所恢复。从长期看，债市、股市，各种其它的资本市场的融资渠道跟间接融资体系必须要形成一个多层次、多渠道的投融资体系。债市的主要优势，我个人理解它应该是更多的针对大型企业。从其它国家的经验来看，在债市发展的初期阶段，往往受益最大的是那些大企业，也就是资产负债表比较清楚，透明度也比较高，相对来说，它的直接融资的成本会更低。在很多银行的大企业客户转向债市以后，会导致银行的信贷服务对象的变化，它可能会调整信贷的政策，比如更多的下沉到中型企业或小型企业。我们看到在日本的金融改革里就有这样非常明显的转变。

一财 李策：我们知道您除了专注市场研究以外，还在学术研究上造诣很高。您发表于芬兰央行的工作论文研究了中国货币政策、影子银行和利率管制之间的关系。您是否能用通俗的语言为我们介绍一下您这篇文章的发现以及关于中国影子银行监管和利率市场化的政策启示？

首席 朱海斌：从全球金融危机之后，在学术界有一个反思，在传统的宏观的经济模型中，通常对金融部门是忽视的，或者被简化处理。但是从全球金融危机之后，大家普遍的一个共识是，对于金融部门这种淡化处理不能解释实体经济尤其是金融危机对于实体经济所带来的冲击。所以在学术界的一个变化是，如何在传统的经济模型中，引入一个金融体系部门，并研究金融体系部门在货币政策传导所起到的作用。我们这篇文章关注的视角是，各个国家的金融体系安排或者发展阶段是不同的，即使在西方，经过改良以后加入金融部门的模型，实际上放到中国，它也不能很好地解释我们实体经济的运行。所以我们的一个初衷是在一般的宏观经济模型中，第一，加入一个金融部门，第二，在金融体系中区分两个部门，一个传统的银行体系，另外一个是影子银行体系。它们分别对应不同的实体部门，传统银行体系主要支持大的企业，或者说国有企业，通常它们可以在整个传统金融体系中得到更便利、更便宜的融资。而很多小微企业传统上处于一个融资难、融资贵的状况。所以我们的一个大的背景就是希望研究在过去几年，中国引入影子银行体系，它对整个货币政策传导会起到什么样的一个作用。我们的基本结论有两点，第一，我们目前的银行体系仍然处于一个利率自由化还没有完全完成的阶段，2015年完全取消了利率管制，但利率自由化的过程并没有完全结束。实际上在操作中除了利率的管制，还有信贷数量的管制和窗口指导。在传统的银行体系仍然受制于各种制约的同时，影子银行体系的引入实际上为在传统银行中并不能得到融资的一些小微企业提供了一个新的融资渠道，从经济配置的效率来看，实际上是一个提高的过程，虽然只是一个次优选择，并不是一个最优的选择。