张明：房产基建走势存疑 短长周期争辩激烈(4)

而反方(包括笔者团队在内)的主要观点则包括：第一，今年基建投资的最大挑战，在于地方政府如何为新增的基建项目，找到数量足够多、成本足够低的融资来源。概括而言，今年地方政府在融资方面将会遭遇如下三种挑战。

其一，如果房地产投资开始回落，那么土地出让金增速可能显著下降，导致地方政府预算外收入来源锐减。其二，过去半年来，国内债券市场基准收益率显著上行，将会明显增加地方政府以及融资平台发债融资的成本。其三，当前一行三会全面加强监管的态势，很可能造成地方融资平台从商业银行表外甚至表内获取融资的能力下降。例如，从银行表外来看，即将实施的MPA监管新规将会显著压缩地方融资平台从影子银行体系获得资金的能力(至少会显著提高融资成本)。

又如，从银行表内来看，近期PPP项目表现火爆，然而，无论PPP项目的资本金还是杠杆，银行融资都扮演着重要角色。根据平安证券宏观团队的近期研究，在一项典型的PPP项目中，地方政府出资仅为5%，地方产业引导基金出资约为10%-15%，剩下的资金几乎全部来自银行贷款。但问题在于，地方产业引导基金出资虽然算项目资本金，但其中的优先部分基本上都是由银行认购的。这就意味着，一项典型的PPP项目中，银行出资占比实际上高达85%至90%左右。近期银监会开始调查一些PPP项目的资本金中银行出资的状况，说明相应监管正在强化。