投资风向标：机构称布局优质蓝筹 迎战春季攻势(4)

【债市】

国金债券：央行自2月3日上调逆回购和SLF利率之后，连续6日暂停逆回购操作。上周公开市场上逆回购到期6250亿元，创七个月的单周新高。虽然央行暂停逆回购操作，但是由于春节后现金逐渐回笼，银行体系流动性总体较为稳定，短端资金利率小幅波动，两周以上的中长期资金利率均呈现小幅上行态势。我们认为，目前有三个影响货币政策的关键变量：经济基本面(通胀，经济)，同业杠杆的去化速度和汇率问题。先来看汇率，一方面，特朗普上台后实施的贸易保护主义和American First的政策，需要相对弱势的美元；另一方面，外汇管制进一步提升，资本管控趋严，外汇储备大幅流出速率可控。第二个关键变量是经济基本面，一季度，经济景气度大概率依然在高位，PPI大概率在2月份达到全年最高值。第三个关键变量是同业去杠杆的速度，同业存单的大规模净融资扩张始于2015年下半年。同时，较为流行的加杠杆流程是：银行发行同业存单—>购买其他家同业理财—>委外或自己投资— >通过资管/私募/专户等加杠杆购买债券。通过我们的测算，这种方式加杠杆购买各类债券套取央行“宽松红利”的资产端综合久期，在1.5年到2年。一旦资产端到期不续(目前大概率商业银行不会“顶风作案”)，自发性的金融杠杆去化重要的时间窗口期在2017年下半年。因此，从三个变量来看，汇率对货币政策的掣肘因素逐步下降，经济基本面下半年压力较大，金融杠杆的去化到下半年之后，压力逐步减小。我们认为，货币从中性趋紧到中性趋松大概率发生在下半年。对于资产价格来说，一旦货币宽松，春江水暖债先知，股票一般滞后债券2到3个月表现。所以，之于债券，我们看下半年的机会，之于股票，我们看全年U型走势，四季度机会较大。

华创债券：我们认为短期内央行如何对冲巨量公开市场到期将成为左右后期资金面和债市的关键因素，但央行货币政策基调不变的背景下，即使央行出手平抑资金面波动，也不可对资金面盲目乐观。1月经济数据较少，从高频数据来看，经济1月依然保持平稳，基本面难以给债市带来更多支撑。政策方面央行防风险去杠杆思路延续，金融监管进一步强化趋势明显，随着一季度末考核时点渐行渐近，MPA、LCR等考核趋严的压力下，本就十分脆弱的市场仍将继续承压。因此短期内我们建议机构依然保持谨慎，配置资金依然可以等待更好的介入时点，2017年债券市场一定会有机会，但不是现在，机会是等出来的。

中信建投：发达经济体债券市场收益率继续下行。美国10年期国债收益率2.41%，较上周下行8BP，10年期通胀补偿债券收益率维持在2%附近。受到欧洲央行将维持本年度QE规模言论，以及法国与希腊风险事件带来的不确定性的影响，德国10年期国债收益率由上周的0.42%下行至0.29%，而德国与西班牙、意大利国债息差在周中出现了显著回升，但截至周五收盘又出现了一定程度的回落。日本央行在本周增加了对于长期国债的购买规模，日本10年期国债收益率略微下行至0.085%，维持日本央行对10年期国债收益率控制区间上限0.1%的下方。

海通证券：资金仍有考验，债市配置先行。大量资金到期考验央行态度。美元指数100关口震荡，特朗普新政实施存在很大变数，人民币贬值压力短期暂缓。各地悄然收紧房贷利率，地产价格高位回落。但短期经济仍稳，金融去杠杆仍有反复，货币环境仍将偏紧，不排除后续有进一步针对同业负债的监管政策出台。下周公开市场将有1.13万亿流动性到期，央行态度决定了回购利率走势，预计7天回购利率中枢仍将维持在2.5-3%。静待利率向实体传导。逆回购和国债利率上升对实体经济的影响正在逐步显现，近期房贷利率有收紧趋势，信用债融资成本上升导致实体债券融资渠道受阻，而银行负债端成本上升或将传导至资产端带动贷款利率上行。当经济和通胀再度下行之时，货币政策或将有所松动。债市配置先行。自10月下旬低位以来10年期国债、国开债收益率分别上行了80BP、110BP，已逐步具备配置价值。后续货币政策若没有边际上收紧，意味着债市调整将逐步进入尾声。短期维持10年国债利率区间3.1%~3.5%的判断。中长期而言，静待经济和通胀再度下行，货币政策出现松动。