海通姜超：股市和债市缺乏系统性机会 仍需现金为王(4)

低等级风险仍待释放——海通信用债6月报

5月行业利差监测。

1． 利差暂稳，等级分化。5月资金面较之前稍有缓和，流动性较好的高等级信用债调整放缓，但低等级信用债的需求仍受制于监管政策，高低等级信用债利差出现分化。

2． 城投债-产业债利差继续缩窄。目前AAA等级的城投债和产业债利差已经十分接近；AA+等级的城投债和产业债利差在37BP左右，AA等级的城投债和产业债利差在34BP，较4月底均有缩窄。

3． 重点行业观测：钢铁、煤炭行业利差回落而地产续升，有色金属利差分化。5月底AAA级钢铁、采掘行业信用利差平均为187BP、208BP，较4月底分别下行15BP和9BP。AA+级有色金属行业利差在受宏桥事件影响冲高后逐步回落，AAA级有色金属行业利差小幅走高而AA级有色金属行业利差则小幅回落。房地产行业利差继续抬升。

4． 行业横向比较：采掘行业利差仍是最高，而钢铁行业利差下行较快。近几年钢铁、煤炭债券平均利差一直是各行业中最高的，在今年 1月份左右钢铁行业利差开始低于采掘行业，5月份钢铁行业利差继续大幅下行，目前AAA级钢铁行业利差已经低于化工和商业贸易；而采掘业目前仍是利差水平最高的行业。此外，有色金属、房地产、建筑材料行业利差水平亦相对较高。公共事业仍是利差最低的行业，目前在130BP左右。

5月市场回顾：供给下降，交投持平，收益率全面上行。5月主要信用债品种净供给-2417亿元，环比大幅下降。AAA等级发行人占比最大达35%，制造业发行人占比最大达19%。在发行的196只主要品种信用债中有40只城投债。5月二级市场成交13245亿元，环比小幅减少。收益率全面上行，短久期、高等级债券上行幅度相对较小，具体来看，1年期品种中，AA-等级收益率上行幅度达45BP，AA+等级收益率上行25BP，AAA等级收益率上行19BP；3年期品种中，AA等级收益率上行幅度最大达48BP，AA+与AAA等级收益率分别上行34BP和28BP；5年期品种中，AA等级收益率上行47BP，AA+等级收益率上行33BP，AAA等级收益率上行27BP；7年期品种中AA+等级收益率上行35BP，AAA等级收益率上行29BP。

5月评级迁徙评论。5月公告38项信用债主体评级向上调整行动（包括9项展望上调），其中有8家城投平台。同时公告8项主体评级向下调整行动（包括4项展望下调），有1家为城投平台。其中湖北省供销合作社社有资产经营管理公司展望下调主因公司棉花业务盈利能力一般，对外债权投资存在一定回收风险。重庆钢铁股份有限公司评级下调主因所处钢铁行业整体经营压力较大，公司财务杠杆比率高、盈利能力弱、资不抵债。华西能源展望下调主因公司锅炉业绩下降，应收账款规模较大，短期内存在集中偿付压力。广东锦龙发展股份有限公司评级展望下调主因公司实际控制人涉嫌在收购东莞证券股权事项中向国家工作人员行贿案件被提起公诉。上海嘉麟杰纺织品股份有限公司主体评级下调主因公司2016年度管理层变动较大，业务经营不确定性增加，有息债务规模较大。云南路桥展望下调主因是发行人受磨思公路工程款审减影响出现较大亏损，公司债务规模增加较快，债务负担有所加重。