海通姜超：股市和债市缺乏系统性机会 仍需现金为王(6)

条款追踪：歌尔白云赎回，蓝标下修转股价。白云和歌尔均触发提前赎回，或带来移仓需求，或利好流动性好、规模大、表现相对较好的股性个券。下修条款方面，蓝标转债下修转股价，但溢价率压缩空间更大。蓝色光标发布转股价格修正公告，6月1日蓝标转债转股价格由14.95元/股调整为人民币10.00元/股，以5月26日收盘价计算的转股价值从51元提升至76元，参考可比平价（江南、永东、骆驼转债）对应溢价率，若蓝标转债溢价率由当前的105%降至35%~40%，转债价格在103~107元，中枢105元，与5月26日收盘价相当，博弈转债下修空间或有限。

新券追踪：金禾实业可转债（6亿）已过会；另外新增4个转债预案，分别为太阳纸业、皇氏集团、艾华集团、杭电股份，金额分别为12.0、10.8、6.9和9亿元。截至5月28日，待发行新券共计2428亿元，其中转债2105亿元。

6月权益前瞻：缺乏系统性机会，短期现金为王

从盈利角度看，4月工业企业利润增速大幅下滑，4月数据显示下游需求低迷，中游生产降温，库存周期步入尾声。利率方面，金融机构去杠杆仍在进行中，6月美联储加息预期仍高，国内即将进入MPA大考，货币政策稳中趋紧，资金面或逐步趋紧。最后，风险偏好方面，减持新规有助于改善股市微观资金供求和投资者情绪，但金融监管抑制风险偏好提升。因此，我们认为去杠杆尚未结束（除非出现经济显著下滑、资产泡沫破灭、或者杠杆率显著下降等），这也意味着利率上升和经济下行的风险尚未消除，股市和债市缺乏系统性机会，仍需现金为王，耐心等待机会。

6月转债策略：打新规则改变，防守等待反击

打新改为信用申购。5月26日，证监会调整可转债等发行方式：①将资金申购改为信用申购；②建立统一的首发和可转债、可交换债网上信用申购违约惩戒机制；③可交换债的网上发行调整为摇号中签方式。新规旨在解决转债和EB发行过程中大规模资金冻结的问题，因取消资金申购，或将推动中签率进一步走低。另外，由于网上申购无需保证金且流程更加便捷，或推动机构由网下打新转为网上打新。

EB换股金额或受减持新规影响。5月27日的减持新规限制了大股东和特定股东（IPO前的股东和定增入股的股东）减持股票的数量和类型，对大宗交易“过桥减持”也作出限制，我们认为减持新规和此前的再融资新规对定增发行造成较大影响，或推动转债供给继续加速。另外，减持新规明确可交换债换股等类似协议转让的行为应遵守《减持规定》，或影响EB投资者换股数量，具体细则还有待进一步沟通。

防守等待反击。转债市场受股市震荡和供给增加冲击、仍是存量博弈的阶段，但防御型个券已经有了债底支撑，建议防守为主，等待趋势性机会后再进行反击。具体来看可以关注以下几类机会：1）到期收益率超过同期限国债的个券，如山高EB、凤凰EB、国盛EB等，后续若有低平价转债YTM高于同期限国债更值得关注。2）临近回售期、跌破回售价的个券：如天集EB调整后可关注。3）一级打新增厚和新券择优配置机会。4）股性券浅尝辄止，关注广汽和宝钢EB的波段交易机会，其次适当关注九州、三一、顺昌等。

风险提示：基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。