当前，全球发达经济体的增长速度或已触顶，前期的超宽松货币政策不仅面临边际效果的减弱，也有在未来缺乏余地的隐忧。全球复苏停滞的中长期风险主要在于脆弱性持续积累，其突出的表现之一就在于财政与货币政策搭配对金融系统的影响。不可持续的货币宽松，会加剧资源配置的扭曲，并增大退出风险。

而IMF对具备时间序列数据的17个样本国家分析也表明，广义财政情况的好坏直接决定着一国对于危机的承受能力及其复苏力度。金融危机以来，美、欧、日三大央行的资产负债表从3.8万亿美元增至最高约15万亿美元，价格、就业以及未来的税基得以夯实，但居民、银行甚至主权风险也发生转移。在利率不断上行的环境中，资产价格下行甚至违约的风险对于包括中央银行在内的广义公共部门不容忽视。

危机十年不仅推升了主要经济体的资产负债表规模，也深刻改变了其构成和质量。IMF的研究显示，虽然主要发达经济体的财政赤字规模已经明显收缩，但其公共部门的财务净值仍较危机前下降11万亿美元，占GDP约28%。相对而言，主要的新兴市场经济体在危机之后信贷增长和财政刺激的相对力度更胜一筹，且二者间呈现出明显的同向变动。

随着全球货币政策收紧，特别是在主要央行开始渐进缩表的情形下，新兴市场面临债务风险和外汇风险：一方面，外部需求的疲弱通过减缓收入增长降低偿付能力；另一方面，汇率贬值也通过资产负债表渠道影响实际债务负担和流动性。

我们的计算表明，尽管自美联储首次加息（2015年12月）以来，主要新兴市场经济体与发达经济体之间出现了整体利率变动方向的分化，但随着美联储加速加息带来美元骤然升值，特别是三大央行资产负债表规模在今年4月开始整体出现明显下行态势，新兴市场的加权利率大幅抬升。展望未来，政策搭配的合意程度取决于复苏的主动性和宏观政策空间。

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