另一个原因是燃油对冲。最近三年，油价低迷，给航空公司带来好时光，但由于之前将油价锁定在高位，国泰出现大额亏损。2015、2016年这两年里，燃油对冲的账面损失每年接近85亿港元，两年损失169.3亿。2017年燃油对冲亏损减少，但仍高达约64亿港元。

燃油花费是航空公司两大支出之一。在预期油价持续走高时，航空公司可以利用燃油衍生品工具，来降低油价波动带来的影响。国泰航空2014年年报披露，公司的燃油对冲头寸一直延展到2018年，其中为2015年锁定的远期燃油价在97美元一桶，2016年的锁定价超过80美元，而这两年的实际燃油均价分别为73美元和不到60美元。当年的燃油衍生品头寸还有一些在2017、2018年才分别到期，可见燃油对冲的负面影响要持续到2018年。

他们的燃油对冲具体是怎么做的呢？在当年油价持续上涨时期，国泰的做法跟之前介绍的中航油做法相反，中航油是赌油价下跌，而国泰是担心油价上涨。也就是国泰航空买入认购期权，把燃油价格事先锁定在行权价上，但为了这个期权，国泰需要一开始就支付认购期权费。

而为了支付认购期权费，国泰航空同时卖空认沽期权，这就让它在期初获得这些认沽期权费。也就是说，认购期权多头和认沽期权空头的比例只要搭配得当，国泰航空就可以期初不花费成本把油价上涨风险对冲掉。这样做在实质上跟做空燃油期货的效果一样，成本上会有少许差别。但如果油价长期低迷，那么，国泰航空就要在这些对冲头寸上付出代价，而这偏偏是2014年第四季度开始发生的事情。

正如我们之前谈到，像这种对冲，我们不能事后判断当初的对错。因为在国泰做了对冲安排之后，如果油价不是持续低迷，而是继续上涨到150美元甚至200美元，国泰就要赚很多，人们会怎么评价呢？我们不能片面地只从事后看到的局面来判断当初。更何况，国泰航空的裁员重组不完全是因为对冲的账面损失，还因为旅客结构的变化、行业竞争的恶化，尤其是因为2014年香港占中事件后内地到香港的游客大减，这在结构上冲击了国泰的业务。

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