姜超再怼任泽平：债市反弹非反转 真牛市不争朝夕(2)

三是金融去杠杆短期缓和。

在今年4、5两月，经济通胀已经出现见顶回落的迹象，但是债券利率出现显著上升，主要原因在于金融去杠杆，除了央行收紧货币以外，银监会也部署开展“三违反”（指违反金融法律、违反监管规则、违反内部规章）、“三套利”（监管套利、空转套利、关联套利）、“四不当”（不当创新、不当交易、不当激励、不当收费）专项治理工作，要求银行在6月左右提交自查报告

但在6月份，银监会的监管政策也有短期缓和迹象，银监会官员强调绝不因为处置风险而引发新的风险，部分银行获准延期1到3个月提交自查报告。

由于银监会的检查重点在于同业和理财等影子银行业务，这也是过去几年债市新增投资资金的主要来源，因而在监管压力之下银行的同业和理财业务被迫收缩，导致了利率的上升。而在监管压力缓和之后，银行的缩表压力下降，也有助于利率的短期企稳回落。

四是美债利率大幅下行。

16年末时，美国10年期国债利率为2.45%，而中国10年期国债利率为3.01%，两者利差仅为56bp。而在过去的5年，中美10年期国债的平均利差为120bp。

在17年初时，美国存在强烈的加息预期，而且市场普遍认为美联储的持续加息会推动美债收益率继续上行。而中国央行为了稳定人民币汇率，也会被迫提高利率，使得中国长期国债利率上行。

事后来看，美国今年加息节奏确实明显加快，但在两次加息之后，其10年期国债利率不升反降。而中国央行确实在2、3月份两次上调金融市场利率，人民币汇率也企稳回升，国内长期国债利率大幅上行。中美长期国债利差在5月末时最高接近150bp，这意味着从中美利差角度看，中国长期国债利率一度显著超调。

而在6月份的美联储加息之后，中国央行未再跟随美联储上调金融市场利率，中美利率短期脱钩，加上中美长期国债利差已超调，所以中国长期国债利率也有了短期下行空间。

展望未来，我们认为当前中国的长期国债利率已到顶部区域，但是真正的下行拐点要等到3季度才能真正确认，主要有如下几点理由：