盛松成：央行不会像美联储那样缩表，缩表也不必然是货币紧缩(3)

而当外汇占款下降，又会出现基础货币被动收缩的反向过程。最近四年来，外汇占款增长速度显著放缓，外汇在人民银行总资产中的占比有所下降，但依然高达62.9%（见表2）。为保持货币供应的平稳增加，人民银行一方面通过降低准备金比率提高货币乘数，另一方面通过公开市场操作、PSL、MLF、SLF、SLO等货币政策工具提供基础货币。截至今年5月末，央行对其他存款性金融公司债权，也就是MLF等货币政策工具的余额占总资产的比重为25.1%。外汇和对其他存款性金融公司债权之间存在此消彼长的关系。

缩表不等于紧缩

判断央行资产负债表变化对货币供应量的影响，要根据不同的情况予以分析。不仅要关注央行资产负债的规模，而且要注意央行负债结构的变化。

在央行的货币政策工具中，公开市场操作和再贷款、再贴现政策会影响央行资产负债表的规模。以央行公开市场操作为例，通过央行与商业银行间的有价证券或外汇交易，资产端的扩张或收缩会引起总负债规模相应的变化。

然而，由于央行的负债不全都是基础货币，因而央行负债的变化并非都影响基础货币。例如政府存款是央行的被动负债，其变化会影响央行的负债规模，却不影响基础货币。

相比之下，有的货币政策工具即使不影响央行资产负债表规模，却可能引起央行负债结构的变化，从而影响基础货币或货币乘数。例如，央票发行不一定影响央行的负债规模，却可能导致基础货币的变化，商业银行用超额准备金购买央行票据就是一例。又如，在法定存款准备金率下调时，即时的央行资产负债总额并没有改变，基础货币的规模也没有发生变化，只是原来的一部分法定存款准备金转变为超额存款准备金。但这一结构性的变化可能导致货币乘数的变化。商业银行可以将更多的资金用来发放贷款或进行其他形式的投资，进而增加银行存款和货币供应量。

总的来说，央行的三大货币政策工具中，公开市场操作和再贷款、再贴现政策通过央行资产负债表的资产端的变化影响基础货币；存款准备金政策通过负债端的结构变化影响货币乘数，而不影响基础货币。央票的发行可能通过影响央行负债的结构影响基础货币。