海通姜超：信用资质国进民退 去杠杆或推升民企风险(3)

超预期信用风险下降，但民企信用风险趋升。由于中上游国企盈利和现金流改善、供给侧改革仍在推进、防控金融风险下政府维稳动力强，超预期信用事件发生的概率降低，出现像16年4月份那样由信用风险引发股债调整的可能性不大，但在融资环境趋紧、严监管挤泡沫的大环境下，信用风险仍需高度警惕，尤其是对于信用资质较差的民营企业！

以下是正文：

1．发债民企在哪里？

1.1充分竞争的中下游行业

下游充分竞争行业，民企占比较高。我们统计了各行业发债企业中民营企业的占比，发现计算机、医药生物、电气设备、轻工制造和纺织服装行业均超过50%，这些行业多是下游竞争较为充分的行业；相反，中上游行业诸如钢铁、采掘等行业多以大型国有企业为主导，发债企业中民营企业占比不足20%。

债券余额的行业占比也是如此。纺织服装、医药生物、电气设备、电子行业民企债券余额占比均高于40%；而军工、交运、公用事业行业民企债券余额占比均低于3%。地产行业比较特殊，其民企家数占比24%，但民企发债规模达到40%。

1.2． 北上广深与江浙、山东

北上广深、江浙、山东是民企的聚集区域。从存量债券规模来看，北京、上海地区民企债券规模约1840亿元和1445亿元，广东省民企债券规模2444亿，主要是广州市（957亿元）、深圳市（715亿元）的民企债券。浙江省民企债券规模2096亿元，江苏省也有1649亿元，江浙地区合计超过全国的1/5。其他民企债券较多的地区还有山东省（1226亿元）、河北省（950亿元）。

不过不同地区民营企业的情况有所不同，北上广深作为绝对的一线城市，地产和金融行业发达，民企债券主要以地产债为主，金额占比达到29%，综合行业和非银金融行业债券也分别占到了16%和9%。

江浙地区发债民企则集中在商业贸易和地产行业，民企债券规模占比分别为19%和16%；化工、建筑装饰、钢铁、纺织等行业的民企债券也占到一定比例，分别为12%、9%、6%和5%。山东地区发债民企主要集中在化工、食品饮料、综合、纺织服装等行业，这几个行业的民企债券规模占比合计达到77%。

2． 为何说信用资质国进民退？

2.1． 经营角度，供给侧改革国企受益更多

去年大刀阔斧推进的供给侧改革，在控制了相关行业产能的同时也造成了利润在行业间、不同性质企业间的再分配。