海通姜超：信用资质国进民退 去杠杆或推升民企风险(2)

市场调整期民企发债规模仍然较高。受债市调整和监管升级影响，16年12月-17年2月信用债净融资连续3个月为负，但民营企业在这3个月里，债券的发行量还是覆盖了到期量，净融资额一直在零值以上。17年3月信用债净融资小幅转正，民营企业是主要推动方，当月债券发行额超过810亿元，净融资接近300亿元。

发债以维持债务滚动，较难转向银行贷款。债市经过大幅的调整，目前的融资成本已经不低，甚至还要高过银行贷款，但从发行结果来看，一季度民营企业发行债券中，募集资金主要用于债务滚动，而且仍有44%的债券募集资金会用于偿还或置换贷款，或表明在债券融资优势渐消的时候，民营企业也较难转向银行贷款。

金融市场加息，推升债券融资成本。相较去年，今年主要信用债品种发行利率均值明显上移，比如4月份企业短融发行成本较去年12月上行了接近60BP，3-7年中票发行成本较去年12月上行了约90BP。对民营企业来讲，获得银行更多的贷款存在困难，不得不继续发债以滚动债务，承担了利率上行的成本。

3．金融去杠杆或推升民企风险！

货币政策转向，融资环境趋紧。不论是央行抬高资金成本，还是今年央行MPA考核从严、银监会出台7大文件，核心目标是抑制银行体系的货币超发，尤其是对逃避监管的影子银行体系要严格监管。这就意味着在去杠杆过程中，原先被多创造出来的流动性会逐渐收回来，用来满足信用融资的资金也会变少。

金融去杠杆，风险偏好趋降。银监会规范委外或促使资金回流表内，而且近期已经出现一些银行赎回委外，给债市带来抛压；监管的推进将进一步降低银行风险偏好，低等级信用债新增需求下降，且在信用创造整体收缩的背景下，民企和小企业的信贷融资首当其冲，造成民营企业融资的趋紧。另外，受部分企业担保圈贷款风险的影响，银监会52号文要求排查“担保圈”风险，也会增加民营企业获取贷款的难度。

债券到期量高，再融资难度加大。目前民营企业存量债券规模在2万亿左右，存量债券年内到期的约3450亿元，比去年同期的实际到期量还要多350亿；而且2018年-2021年每年还会有3000、4000亿元的到期量。随着前两年货币宽松时发的债券陆续到期，融资趋紧容易引发流动性风险。