编者按：

平台企业是一种有趣的商业模式，也是Miles GL资本投资研究的一个方向。这篇文章是一系列深入讨论平台企业的文章的第五篇。

作为讨论平台企业的最后一期，我们会从投资者的角度来看问题。我们应该用什么体系来给平台企业估值？Uber当前550亿美元的市值是贵还是便宜？大空头查诺斯（JimChanos）对Grubhub（外卖平台）的攻击是否有道理？

从估值体系看亏损的平台

在讨论平台企业的估值之前，我们先讨论一下我们的估值体系，可能牵涉到会计知识。常见的估值比率有：P/E（市盈率）、P/B（市净率）、P/S（市消率）、EV/EBITDA（企业价值/息税折旧摊销前净利润）、EV/Revenue（企业价值/收入）、EV/MAU（企业价值/月活跃用户数）等。这些比率本质是：分子是这个企业现在有多贵（股价、市值、企业价值），分母是这个企业值多少钱的依据（收入、利润、现金流、用户数等）。作为一个价值投资者，我们坚信企业的价值是未来现金流的折现，所以分母上我们更希望是一些能够体现企业现金流的指标。

另一方面为了公平地比较不同资本结构企业的盈利能力，我们更希望是从无杠杆的角度来比较，因此我们更希望在分子上放的是企业价值（EV）而非股权价值（MarketCap），对应地，我们希望分母上的现金流是去除杠杆成本之前的，即不包含利息支出的现金流。

很多投资人会用收入（Revenue）去作为估值的依据，比如用EV/Revenue、P/S之类的指标。对于需要通过补贴来获客的早期平台企业，出于谨慎，我们一般避免用收入去做估值。简单地说，你倒贴别人，总会有客人的。而现金流才是一个平台长期经济价值的试金石。

既然无杠杆现金流是我们估值的基础，那对于现金流是负值的平台企业，是不是就没有价值了呢？其实对于高增长的企业，如果在可预测的未来，现金流可以转正，那也是比较容易估值的。如果一个平台企业当前现金流是负的，在可预测的将来，分析师们也无法得到正的现金流，那可能就超出了我们估值体系的理解范围。并不是说这样的平台没价值，有可能是对于投资人没有经济价值（对社会有价值），更大的可能仅仅是超过了我们估值的框架。

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