从上文的分析中可以看到，如果市场参与者预期未来美国经济陷入衰退，美联储推出降息来作为应对，那么未来借款成本会显著低于当前的成本，出现长期利率低于短期利率的情况。因此，国债市场参与者对未来衰退的预期会反映在目前的期限利差上。

由于期限利差是每天都可以观察到的数据，它可以被用来反映当下国债市场对未来衰退概率的判断。基于这一原理，美联储纽约分行使用期限利差来预测一年后的衰退概率。我们对美联储的模型进行了延伸，基于若干统计模型的预测，2020年一季度美国出现衰退的概率在19%到24%左右。

四：期限利差及收益率倒挂揭示了未来经济的哪些变化？

收益率倒挂预示了未来需求下降、政策不确定性增加、以及其他悲观信息。

金融界和监管层中有很多人意识到了期限利差对未来衰退的预测作用，但对其预测力来源的分析并不多。一种观点认为期限利差的变化主要揭示了未来全要素生产率（TFP）即经济总体生产效率的变化，因此在期限利差下降甚至出现收益率倒挂时，预示着未来的生产效率会下降（比如因为技术进步放缓），从而出现经济放缓甚至衰退。简单地说，期限利差预示了未来供给的不足。我们的研究表明，对于美国经济而言，期限利差和未来的生产效率的关系在2005年之前比较明显，但之后变得很弱。

通过统计建模，我们分析了期限利差和未来的供给（用全要素生产率衡量）、需求（用消费和投资衡量）、外部冲击（用政策不确定性指数衡量）这三类可能导致衰退的因素之间的关系。我们发现最可能的传导途径是，期限利差下降预示着三个季度后需求下降，政策不确定性上升；而三个季度后需求和政策的不确定性，会影响到再之后一个季度出现衰退的概率。在揭示未来的需求和不确定性冲击之外，我们发现期限利差也包含了其他与未来萧条相关的信息，比如对四个季度之后更为远期的增长以及政策环境的悲观预期。

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