中金谈贸易摩擦对市场冲击：短期“双输”，中期无需过于悲观(4)

不同资产间相对排序上，在贸易保护政策推出的短期内，标普500>REITs>工业金属>高收益债>债券>黄金。但不久之后，随着美股持续下行，避险资产如黄金开始大幅跑赢，美国国债也转为正收益。贸易保护政策公布2个月后，资产表现排序已经转为：REITs>黄金>高收益债>债券>工业金属>标普500。

► 行业板块：短期内，防御性板块跑赢；中期内，受保护板块表现有一定支撑。首先，短期来看，小布什政府宣布对进口钢铁征收高额关税的2个月内，防御性板块表现相对较好，周期与下游消费品板块均明显跑输。从贸易保护政策实施的整个时间区间来看（2002年3月~2003年12月），包括受保护的原材料（累计上涨2.3%）等周期性板块表现较好；其下游的汽车和资本品板块则受成本上涨拖累表现不佳，分别大跌16.6%和11.8%。

综合上述两个案例的经验，我们不难发现以下一些共同特点：

1） 首先，政策出台后，短期内情绪主导市场波动、且呈现“双输”局面。在贸易摩擦升温的初期，担忧情绪主导下市场往往出现明显波动，而且美股同样受到明显拖累，从市场表现上呈现“双输”局面。1987年4月美国宣布对日本产品征收惩罚性关税后，美股市场和日本股市在1个月内均明显波动；2002年3月美国对进口钢铁征收高额关税后，美股更是持续下行，直到当年10月才最终触底。

2） 其次，避险类资产和有避险属性的防御性板块跑赢。贸易保护政策出台后，短期内由于避险情绪升温，避险类资产如黄金、日元普遍上涨，美国10年期国债利率走弱（但1987年受通胀上行影响，利率反而上行）。风格方面，在避险情绪主导下，短期内美股防御性板块也往往有相对较好的表现。

3） 第三、内需驱动的非贸易品及部分受保护的板块有相对较好的表现。1987年美国对日本征收惩罚性关税后，下游消费品板块表现最佳，一定程度上是受到相应的贸易政策保护，同时由于更多为内需驱动的非贸易品，因此受贸易摩擦的影响也相对较小。类似地，2002年3月~2003年12月，部分受保护的原材料板块表现相对较好，而其下游的汽车和资本品等则受成本上涨拖累而大跌。

4） 第四、贸易保护政策出台后，虽然短期内出现波动和回调，但市场中期趋势并非单纯因为贸易政策本身而改变。贸易保护政策出台后，因避险情绪升温，市场通常会出现波动调整；待政策得到一定消化、避险情绪缓解后，市场也逐渐企稳回升，例如1987年的市场在短暂盘整后均再创新高。2002年3月后的美股市场更为疲弱，持续回调时间长达半年之久，但由于当时仍可视为互联网泡沫破裂后的下行周期中，贸易政策可能只是短期内影响市场的其中一个因素。