M2增速的宏观指标意义回升

近期M2持续走低，差不多降至全球金融危机发生时的低点，9月出现预期中的反弹。市场存在一些担忧，但也有观点认为可以接受，在此谈些管见。

M2增速与GDP增速存在滞后的正相关关系

长期以来，M2都是我国数量型为主货币政策调控的中间目标。之所以以M2作为中间目标，一是我国利率市场化改革虽持续推进，但尚未彻底完成。二是信贷一直是国内主要的融资模式，而M2又是信贷信用派生的最直接反映，再者信贷投放又是拉动经济增长的主要动力来源。通常M2增速的变化体现出央行逆周期调节的考量，即在经济下行压力较大的时候，运用偏松的货币政策推高M2增速以达到刺激经济增长的目的，反之则收紧货币政策以防止经济过热。可见，M2增速变化与经济增速变化理论上存在先后“正向”的影响关系。

实际上，国内M2增速与GDP增速在大多数时期确实存在较强的滞后正相关关系；只是在某些时间阶段，M2增速与经济增速呈反向关系（图1）。这三个反常的时期分别是：亚洲金融危机之后（1999~2002年）、美国次贷危机（2007~2008年）以及2016年至今。

亚洲金融危机期间，中国做出人民币不贬值的决定，虽然短期承受了压力，但事后来看，对稳定国内市场环境是有利的。在加入世界贸易组织（WTO）和城镇化的强有力推动下，国内的增长前景一定程度上给了货币政策较大的伸缩空间。一段时期内M2的低增速并没有阻止经济增长的步伐，因而M2与GDP增速出现滞后负相关。美国次贷危机期间的滞后负相关则很大程度上缘于危机的突发性和破坏力，对我国国内出口加工以及持有海外相关衍生工具资产的金融机构破坏较大，前期小幅的M2增速上行难以阻挡危机对实体经济的冲击。直至国内大规模的刺激计划出台，M2与GDP才又恢复了滞后的正相关关系。

近一年多来，M2再次处于反常状态，然而当前所处的金融环境与前两个时期有着较大的不同。国内金融市场化程度不断提高，证券类等金融市场渠道派生的信用货币规模越来越大，M2在统计口径上的不足正不断表现出来。