资金面或有持久战：超额准备金率可能已降至1%左右(3)

分析指出，低超额备付意味着流动性总量少，稳定性下降，面临的边际扰动会被放大，这在去年以来表现得已较为明显。目前超储率处在历史低位，这种波动就更明显。

而且，超储率偏低使得机构倾向于采取防御心态，银行融出资金意愿下降，机构预防性资金需求上升，易引发资金面紧张或加剧供求矛盾。最近的情况正是如此，银行融出意愿低，致非银机构融资难度很大，且公开市场操作存在局限性，即便央行增加了流动性供应，大机构在得到资金后未必会马上融出或者市价融出，大中行-小行-非银的流动性传导经常不畅。

此外，在去杠杆风险未出清的情况下，金融机构资金需求存在刚性，与超储率下滑之间也存在矛盾。

　　央行有“定力” 机构得有“耐力”

在超储率偏低、资金面波动重新加大的背景下，最近央行的态度耐人寻味，用“央妈”的话来说就是——保持了定力。

从OMO情况来看，7月央行流动性投放规模是增加的，净投放量超过了4月、5月、6月三个月的总和，但结合财政存款变化来看，7月央行流动性投放显然不够。8月以来，上半月OMO净回笼980亿元，上周恢复净投放2220亿元，眼看上周五资金面稍有所改善，本周初央行即连续实施净回笼，令资金面预期再度收紧。

22日早，央行开展600亿元逆回购操作，净回笼100亿元；21日，OMO净回笼500亿元。本周到期逆回购总量为7500亿元，如果央行维持当前操作力度，全周出现净回笼可能性不小。

机构认为，央行对超储率下滑容忍度上升，即对资金面偏紧的容忍度上升。在超储率偏低的情况下，央行保持了定力，没有大幅投放流动性，意在避免杠杆率回升的同时掌握更多的主动权。

前述银行交易员表示，5月中旬以来，资金面趋稳，监管加强预期减弱，一些债券投资者的杠杆有所回升。金融机构杠杆回升，可能引发了央行警觉，央行保持“定力”或带有“警告”的色彩。

不过，过低超储率暗藏流动性风险，不利于金融市场稳定，央行也明确表态将继续“削峰填谷”，加强公开市场操作，保持流动性基本稳定。分析人士认为，在央行“削峰填谷”支持下，流动性紧张不会持续太久，短期看，月末资金面回暖受限，但随着财政支出增多，继续收紧的可能性不大。