稳健货币政策下人民币汇率： 机遇和风险并存(2)

这次应对2008年国际金融危机的冲击，可分为两个阶段：第一个阶段是2014年之前，在主要经济体实施非常规货币政策，全球宽流动性、低利率环境下，中国曾经历了较长时期的人民币汇率单边升值和外汇储备快速积累。外汇储备规模最高达到3.99万亿美元，较2007年底增长了1.6倍。但这并非是为了防范资本流动逆转冲击的预防性需求，而是为阻止人民币汇率过度升值，影响国内经济增长和就业。实际上，早在2006年底外汇储备刚突破1万亿美元时，中国政府就指出不追求外汇储备越多越好，促进国际收支平衡是保持宏观经济稳定的重要任务。对于学者或者相关部门来讲，汇率市场化改革、对外经济再平衡可能是天大的事情，但相对于政府的其他内政目标来讲，或许就没有那么重要和迫切。

第二个阶段是2014年之后，特别是2015年“8·11”汇改以来，在国内经济下行、美联储加息、美元升值的背景下，中国出现了资本持续外流、外汇储备下降、汇率贬值压力。但央行货币政策着眼于“稳增长”，2014年底以来连续六次降息，一年期人民币存款利率由3.0%降至1.5%，最后一次降息是2015年10月24日;连续五次降准，存款准备金率由20.0%降至17.0%，最后一次降准是2016年3月1日。

过去资本流入、储备增加的时期，央行提高存款准备金率，是对冲外汇占款增加的一个重要手段。“8·11”汇改后，在资本流出、储备下降的情况下，央行没有像市场预期的那样及时采取降准的措施进行对冲。有种说法是，央行担心降准会释放较强的货币“放水”信号，刺激贬值预期，加剧资本外流，不利于汇率稳定。这或许主观上是当局的一个担心，但客观上并非如此简单。