四问债券通：与债券市场直投有何异同 能带来多少资金流量(2)

根据《银行间市场清算所股份有限公司香港金融管理局债务工具中央结算系统关于为“债券通”提供托管、结算服务的联合公告》中有关上清所总托管角色的描述开始心生疑问，上清所作为总托管，那债券通的投资品种将主要转向信用债？

因为了解国内债券市场的人知道，上清所的托管品种主要是中票和短融，虽然也是银行间债券市场的重要交易品种，但显然并非海外投资者的投资重点。

今年3月底的数据显示，海外投资者在中国债券市场上的投资额约8300亿元人民币，从托管场所来看，中债登托管的海外投资量为7616亿元，上海清算所的海外投资托管量为219.12亿元；另外从投资品种来讲，海外投资者持有的债券中基本上以利率债为主，2017年4月底的数据显示，境外投资者债券持仓中国债占比达到了54%，政策性金融债占比38%，两者占比合计超过90%，该比重比2016年初的82%提高了10个百分点。

一位知情人士解释，上清所和中债登其实在债券通中承担的角色都是总托管，是并行的情况，在实际的操作中，谁来做总托管取决于投资品种的登记托管场所。也就是说，如果海外投资者的投资品种登记托管在中债登，中债登就承担总托管的角色，反之如果投资品种在上清所，则上清所承担总托管角色。

不管是历史数据还是国际市场的通例来看，海外投资者不太可能在短期内迅速从利率债转向信用债；当然随着中国债券市场进一步开放，尤其是中国逐步开放信用评级市场，允许海外信用评级机构进入中国市场以及中国熊猫债市场进一步扩容后，这一比例可能有所提高。

三、债券通机制下，投资者能否参与境内外汇衍生品业务？

今年2月底，外汇管理局出台的《国家外汇管理局关于银行间债券市场境外机构投资者外汇风险管理有关问题的通知》（《通知》）被认为是监管层促进海外投资者进入中国债券市场的一项关键举措，因为海外投资者进入一国市场一个不可避免的风险就是外汇风险。

《通知》允许投资于银行间债市的境外非央行机构投资者参与境内外汇衍生品市场，将会降低境外投资者的外汇对冲成本，成为吸引更多海外投资者进入中国债券市场的一个重要利好。但根据央行5月31日发布的《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法（公开征求意见稿）》，债券通机制下，境外投资者可使用自有人民币或外汇投资，但同时规定，在该机制下海外投资者的外汇对冲必须通过香港结算行（即：香港人民币业务清算行及香港地区经批准可进入境内银行间外汇市场进行交易的境外人民币业务参加行）基于“北向通”下的真实合理需求进行；也就是说债券通机制下的海外投资者不能参与境内外汇衍生品业务，从这个角度而言，债券通也并非在各个方面都领先于直投通道。