海通姜超：通胀预期逆转 经济高点已经出现(2)

库存周期已至尾声。随着需求的回落，工业品库存开始逐渐上升。本轮经济反弹时间较短，属于典型的库存周期，过去中国一轮典型的库存周期持续时间通常在3年左右。从工业产成品库存增速看，本轮去库存从14年3季度开始，补库存从16年3季度开始，到17年2、3季度库存周期已经步入尾声。从制造业原材料库存来看，已经恢复到过去5年的高位水平。在经济长期趋势下行的背景下，目前的原材料库存水平难以进一步上升，而原料购进价格的见顶回落也意味着补库存接近尾声。

1.3 商品价格筑顶，通胀预期逆转

商品价格筑顶回落。从商品价格来看，17年以来呈现筑顶回落的趋势，油价始终徘徊在50美元/桶附近，近期钢价、铜价等出现大幅下跌，也从侧面印证商品需求正在放缓。

通胀预期逆转。本轮通胀预期源于商品价格大涨，但随着商品价格见顶回落，4月PPI环比出现10个月以来的首次下降，PPI同比增速也从8%左右高位降至6%。由于年初以来食品价格大幅下跌，导致2月份以后CPI同比就降至2%以下，因此无论从食品还是非食品价格来看本轮通胀都已经走到了拐点。

2．货币持续收紧，金融正去杠杆

货币持续偏紧，“加息”周期开始。目前，无论是从经济还是通胀走势来看，均出现见顶回落迹象，从过去的经验来说货币政策将会趋向宽松。但今年以来恰好相反，与CPI走低相反的是货币利率持续走高，而中国央行已经连续两次上调逆回购招标利率，相当于已经在金融市场开始了加息周期。

2.1 美国加快紧缩，中国稳定汇率

美国加息节奏加快。美国17年的加息节奏明显加快，此前两年都是每年年底加息一次，而17年从3月就开始加息，从期货市场来看，目前预测17年还有两次加息，而且6月份加息的概率仍在80%以上，意味着6月份加息是大概率事件。

利率上调稳定汇率。过去两年，虽然美国在加息，但中国维持低利率环境，中美利差扩大，结果是人民币汇率持续贬值。而今为了缩小对美贸易顺差，人民币汇率难再贬值，必须跟随美国提高利率。因此，与历史相比，本轮货币收紧的重要变化在于政策目标从经济和通胀目标增加了汇率目标，央行3月跟随美国加息的目标之一就是稳定汇率。

2.2 金融过度繁荣，地产泡沫膨胀

M2增速貌似下降。从广义货币M2增速来看，16年为11.3%，17年4月降至10.5%的历史低点。但是M2增速的回落很难解释16年在全国范围内发生的房价普涨，到底哪个指标可以准确刻画中国货币的真实走势？