从目前来看，市场主体对美元比较悲观，对人民币对美元汇率则相对乐观。特别是近日中国股市屡创新高，刚出炉的中国制造业PMI指数重返50以上，这增加了对于人民币汇率的乐观情绪。而我认为，今年美元指数可能不会像想象中那么差，不会呈现单边下跌趋势，而人民币对美元汇率可能也不会像想象中那么强，也不会呈现单边升值态势。这就是我的主要结论。

三大理由支持美元指数不会太差

图1是基于月度数据的美元指数走势。从1971年美元跟黄金脱钩到今天，美元指数大概呈现出三个比较完整的周期。周期都是从下跌开始的，可以说是三落三起。最后这次上升周期大概从2008、2009年开始，到现在已经持续了10年。本轮美元指数上升周期大致有两个特点。

第一个特点是，相比前两个美元指数上升周期，本轮上升周期持续的时间已经是最长的了。

第二个特点是，相比于前两次美元周期在顶部非常陡峭，本次在顶部盘整的时间已经够长。

上述分析，就构成了当前看空美元的第一个理由，也即本轮美元周期既然已经上升这么久，也该下调了。

图1

我认为美元指数即将下跌的第二个理由是，由于最近美国宏观基本面发生了重要变化，美联储的最新议息会议表示今年不会有加息，而今年年底可能会停止缩表。既然本轮美联储加息周期已经结束，那么有人认为自然而然就会看到美元下跌。如果我们把历史上的美元指数与联邦基金利率的相对走势看一下（图2），不难发现，前两次美元周期见顶，都发生在联邦基金利率见顶之后。目前来看，联邦基金利率可能已经见顶了，但是美元指数是不是一定会显著下行，还需要时间的检验。

图2

下面我将从三个角度来讲，今年美元指数未必会一路狂跌。

第一，美元指数是衡量美元对一揽子发达国家货币汇率的综合指数，这里面美元对欧元汇率的权重占到一半以上。因此大家从图3可以看到，美元指数的走势和美元对欧元的汇率走势是一个完美的反相关。这说明美元指数大幅走弱的时候通常都是欧元对美元汇率很强的时候。一个典型的例子就是2017年，美元指数从103跌到89，同期内欧元对美元汇率大概升值了13%~14%。背后的一个主要原因则是2017年欧洲经济上行的幅度超预期。

从这个角度出发来看2019年，美国经济的确不太景气，美国经济去年的增速是2.9%，今年的增速现在有不同看法，美联储最近的看法大概是2.0%~2.1%，而我们的估计还要略高一点。欧元区去年的增速是1.9%，最近欧洲央行把欧元区今年的增长预期从1.7%下调到1.1%，欧洲央行甚至还重启了针对银行业的长期再融资操作，这说明什么呢？说明欧洲央行认为欧元区经济增速下滑的趋势是非常严峻的。最近德国的制造业、出口数据就较为充分地反映了这一点。因此，我认为今年美元指数不会太差的原因之一，就是今年欧洲经济可能比美国经济更差，因此欧元对美元汇率难以出现单边显著升值态势。

图3

第二，美元是一种避险货币。通常情况下，当全球资本市场或者地缘政治很动荡的时候，投资者风险情绪就会下降，就会去找避险资产。在图4中，左边是美元指数跟VIX指数(芝加哥期权交易所波动率指数)的关系，右边是美元指数跟全球经济政策不确定性指数的关系。从这两个图可以看到，在美国股市或者发达国家股市比较动荡的时候，美元指数通常是上行的；当全球经济政策不确定性指数走高的时候，美元指数通常是走强的。

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