而减税效应减弱将导致2019年经济增速回落。前面提到，2018年经济的超预期表现主要来自减税政策的短期刺激。在2018年减税政策拉高了美国经济增速的情况下，如果2019年减税政策不出现进一步的刺激，那么高基数将导致2019年经济增速被压低。

对于欧洲，民粹主义崛起制约了其经济的复苏。伴随着欧洲民粹主义的崛起，2018年欧洲各国都面临着社会动荡，包括意大利执政联盟与欧盟之间关于财政赤字的争论、法国年底的“黄背心”运动等。欧洲民粹主义的崛起，本质上是欧洲的高福利与经济增长放缓之间难以调和的矛盾。尽管近期意大利政府与欧盟达成了2%的财政赤字目标，而法国也承诺将提高最低工资标准，并降低部分居民税收，但是这些措施都只是暂时缓解冲突，并没有在冲突的本质上去解决问题，2019年民粹主义可能仍会引发一些动荡。

预计2019年欧洲经济增速继续回落。经济的复苏需要稳定的社会环境，欧洲各国出现的政府矛盾和民粹运动会损害实体经济的信心。同时，2018年12月欧洲央行议息会议已经宣布月底退出QE，2019年可能造成市场利率上行，对经济产生向下压力。多重困局下，IMF于2018年11月8日下调对于欧元区2019年经济增长的预期，2018年12月欧洲央行也下调了GDP增速预期，预计2019年GDP增速仅为1.7%。

同时，目前英国退欧变数仍较大。尽管英国政府推迟议会针对退欧协议的投票以争取更多支持，但是在2019年1月的正式投票中首相特雷莎·梅的退欧协议被以高票否决，随后的不信任投票也是惊险过关，反映出英国政府针对如何退欧产生巨大分歧，未来几个月英国退欧过程变数仍然较大。

英国退欧对经济的冲击主要是退欧以后英国和欧盟之间的贸易、人员流动和投资将出现壁垒，就目前英国政府发布的报告来看，未来英国退欧可能存在四种情况。最坏的情况是政府在规定退欧日期3月29日之前没有达成有效协议，那么英国将无协议退欧。而就达成协议的情况来说，英国也有可能与欧盟达成自由贸易协定退欧（FTA）、加入欧洲经济区（EEA）或者按照目前退欧协议修改版执行。最坏情况下，无协议退欧将导致欧盟和英国GDP增速分别下降1.5%和7.7%。

对于日本，全球经济放缓可能继续影响其出口，预计2019年日本经济增速仍处低位。2018年3季度日本GDP年化季环比终值 -2.5%，为2014年二季度以来最大降幅，经济回落固然有强台风和地震等自然灾害的影响，但更是因为日本出口增速出现大幅回落。日本出口低迷与全球经济走弱和贸易局势紧张相关，而2019年全球主要经济体大概率增长回落，预计日本出口难以好转。日本政府将2018年和2019年两个财年GDP增长预期分别下调至0.9%、1.3%，也反映出政府对经济的担忧。

此外，2019年日本提高消费税率也有可能对私人消费产生负面影响，拖累经济。安倍内阁计划将于2019年10月将日本消费税率从8%上调至10%。由于增加消费税主要反应在消费品价格的上涨，这会迫使居民减少消费，因此历史上每一轮日本提高消费税都会对当年私人消费产生较大冲击。具体来说，由于经济向好和前期其他减税政策对冲，1989年消费仅出现短暂下滑后迅速回升，但是1997年和2014年消费税的提高导致短期内日本消费环比增速一度下滑至-2.6%和-4.6%。而本轮消费税率的上调又处于日本经济偏弱时期，对私人消费的冲击可能拖累2019年日本经济的增长。

货币政策：想要收紧不容易

1. 美联储：加息暂缓，缩表灵活。

经过2018年4次加息，美国基准利率处在中性利率的低端，加息周期已在尾声，1月议息会议鲍威尔暗示加息可能暂缓。虽然2018年12月的美联储点阵图给出了2019年加息两次的预期，但市场对此并未认同，期货市场对加息的预期只有0~1次。1月议息会议声明删除了“进一步加息”和“经济前景风险大致平衡”两句话，而鲍威尔也表态未来加息的可能性在下降，进一步转向“鸽派”。

加息路径最根本的还是取决于经济表现，2018年四季度以来放缓的通胀和经济增速将推迟下一次加息。除了加息，未来美联储对缩表也将根据经济情况灵活调整。

2. 欧央行：购债虽停，加息仍远。

2019年开始，欧央行停止购债，向货币政策的正常化迈进了一步。2009年实施首轮QE以来，欧央行的资产负债表规模从1.8万亿欧元扩张到接近4.7万亿欧元。最近两年欧元区经济有所企稳，尤其是2017年一度有不错的表现，创下2008年以来最佳的GDP实际增速，同时欧元区失业率和劳工时薪增速也在持续改善，为通胀的上行和货币政策的正常化提供了支持。而此时进行货币政策正常化，实际上也是为未来可能的经济回落留下重新刺激的政策空间。

美欧日三大央行的总资产规模增速已经归零，而随着欧央行退出QE，2019年可能继续负增。2008年危机以来，美国先后实施了三轮QE，并于2014年底退出，而欧央行在2015年开启QE，继续向市场注入流动性，使得美欧日这三大主要央行的总资产规模继续扩张了4年。到2018年一边美联储进行缩表，另一边欧央行逐渐缩减购债规模，四季度三大央行的总资产规模增速已经归零，而2019年欧央行停止购债后，预计总资产增速将进一步转负，这意味着全球流动性仍将会面临边际收紧。

但从基本面看，欧元区的通胀并未达到目标、PMI却已经跌了一年，未来欧央行货币政策的进一步收紧仍需时间。2018年四季度，受油价拖累，欧元区HICP同比从2.2%回落到1.6%，而核心HICP同比2018年则一直稳定在1.0%左右，并未接近通胀目标。往前看，虽然劳动力市场在持续改善，但2018年以来欧元区的复苏动能却明显减弱，制造业PMI从2018年初的59.6降至了2019年初50.5%。

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