自2014年鼓励打破刚性兑付以来，债券市场的违约事件时有发生。今年上半年债券违约趋势加剧，截至5月25日已有10家主体的20只债券违约，涉及金额约170亿元。

这一波违约潮来势汹汹，却并不出人意料。2016年以来，在防控金融风险和强监管的政策环境下，我国信贷增速回落，信贷收紧导致企业特别是民营企业正规渠道融资规模受限。另一方面，资管新规出台后，市场对信用风险重新定价，非标通道融资也被堵塞。在表外资产归表的过程中，银行可以选择抛售诸如股票和利率证券等流动性较好的资产。风险较低的大部分资产可以归表变成存款，而对债券和非标信贷资产的处理将对信用风险和利差产生压力。一些前期投资风格过于激进、杠杆率过高的企业无法通过发债借新还旧，只好违约，这也是本轮违约主要发生于信用债市场和民营企业的原因。

与之前的违约事件不同，这次债券违约潮包括了多家资产负债表相当可观的上市公司，给股市也造成了压力。比如，出现违约后，神雾环保股价已跌去近 50%，中安消股价跌了 13%。而且，违约事件也改变了市场的风险偏好，导致很多上市公司发债受阻。比如作为行业龙头的东方园林，计划发行10亿元的债，最终只有0.5亿元认购。发债遇阻的东方园林近日股价也在一周之内跌去了25%。

债券违约潮的宏观背景

考察债券违约潮的宏观背景，我们认为有如下因素：

一是信贷增速回落，预示着经济增长前景放缓。

自2011年年中的欧洲主权债务危机以来，中国信贷增长的速度开始超过广义货币供给的增长。信贷与货币供应增速之间的差距自2015年以来进一步扩大。这个差距表明许多新增信贷并没有最终进入实体经济。信贷增速回落往往预示着经济增长前景放缓。随着对影子银行的监管收紧，2016年以来我国信贷增速已开始大幅下降，并开始向M2广义货币供应的增长趋同（图1）。这个差距越窄，意味着监管进程越深入。此种情况表明影子银行规模的增长已受到限制。新监管现在开始针对存量表外业务。

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