中国资管进入2.0时代，30万亿银行理财机遇依旧

11月17日晚间，一道“资管新规”征求意见稿震动了整个大资管行业——打破刚兑、严控期限错配、禁止多层嵌套、严控杠杆等可谓“招招重拳”。记者也获悉，近几周，全行业都在加班加点解读新规，积极反馈意见，静待新规出台。

不过，新规令中国资管行业回归本源、统一规制，圈内仍认为行业发展前景可期，银行也仍将扮演引领性角色。在CFA协会上海年会期间，光大银行资产管理部总经理潘东在发表演讲时表示，资管新规确立了中国资管行业进入 “2.0时代”，银行理财也进入“新周期”，挑战与机遇同行。

资管新规的五大要点

11月17日晚间，央行协同三会及外汇局发布的《关于规范金融机构资产管理业务指导意见 (征求意见稿)》(下称《指导意见》)。

在潘东看来，指导意见有五大要点，首当其冲的就是打破刚兑动真格。

她分析称，“文件对刚兑做了定义，不仅是结果、行为的刚兑，还包括过程，例如没有对资产进行公允价值计价，这个叫做过程刚兑;包括在过程中采取滚动发行的资金池、让资管产品的本金收益和风险在不同投资人之间游走，这个也叫刚兑;包括到期如果出现违约或市场风险，用自己的资产或者第三方资产兑付，也叫刚兑。重要的一点是，现在刚兑也可以举报。”

其次就是严控期限错配。潘东认为，征求意见稿在期限错配和防范流动性风险方面主要有三个关键点：1)限制资金池;2)银行理财的非标和未上市股权投资，期限错配一天也不允许;3)银行资管如果发型封闭式产品，期限不能短于90天。

第三，禁止多层嵌套。对此，潘东认为，尽管不少观点对于嵌套、通道持有绝对的负面态度，但其实应该对此客观分类看待。

在她看来，嵌套和通道其实是分成三种不同的目的：1)监管套利，即纯粹为了规避MPA考核或避免资本计提，这类应该坚决取缔;2)投资交易目的，由于资管行业参与者的行业身份同，不同行业有不同的准入，为了实现投资交易的目的，不得不借助通道。如果新规能给予各行业公平的待遇，通道也就自然没了;3) 投资专长不同，因此可能需要借助MOM和FOF，来拓展自己投研能力所不及的资产，或投向无法进入的海外市场，这类通道未来仍可能会存在。

第四就是严控杠杆。潘东认为这需要从多角度理解。1) 前端杠杆，即产品本身的杠杆，如征求意见稿提及权益类产品只能1:1，固定收益产品只能3:1;2) 后端杠杆，即资管产品的负债率，也就是产品本身负债率或做回购还能做到多少; 3)限制投资杠杆，即持有人不能用资管产品去做质押融资;4)也规定了四类产品不能分级。

第五则是强化资本和风险金的管理。新规明确提出，要根据管理费10%来计提风险准备金，这可能对于资管机构的盈利造成一定压力。

大资管进 “2.0时代“

潘东认为，指导意见的亮点就在于“回归本源，统一规制”。

“银行要从自己的跑道转化到基金公司的跑道，虽然感到很大压力，但经过几周的讨论后也发现，压力也是变革的动力，如果是统一规制，全行业都面临竞争格局的转换，近118万亿的资管市场会面临很大的变化，有挑战有机遇。”她称。

潘东认为，“2.0时代”也有几大代表性特征: 首先，大资管行业将从追求规模转为追求质量。2012年以来，大资管行业每增速近50%，2016年则降为25%。

她提及，“资管行业现在余额为约118万亿元，去通道后就是78万亿。如果以此为出发点，假定到2021年，资管行业还有15%的年化增速，届时总量就会达到154万亿，仍然可观。”

其次，资管行业生态将被重构。因为资管行业的生态涉及监管机构、管理人、投资人、基础资产及项目投融资人、资本市场、中介服务机构等六大类角色，“未来，从上到下的每个角色都需要调整，即监管者要调整监管模式，管理人要调整作业模式，投资人要调整只接受预期收益率的心态，向净值化产品过渡，资本市场要加快发展，项目投融资人要提高直接融资对投资人的责任感，未来中介机构也要加强行业自律，追责会更加严重。”

同时，资管行业的竞争将更加激烈。当前118万亿的资管容量包含了银行理财、基金、信托、券商、保险、私募(按规模排序)。“近年来，这个竞争次序没有太大变化，但到明年年底，这个次序可能会出现变化。即使是统一规制，不可能所有管理机构都沿用一个管理逻辑或同样的资源禀赋，未来还是会呈现差异化竞争的态势，在互相竞争的同时也存在相互合作补短板。”

此外，未来中国直接融资市场的份额可能会上升。“股票+债券的标准化市场在中国只占到15%，而在美国是76%。直接融资占比的提升是大趋势，但短期内，间接融资仍然会有较大占比。”

银行理财风险与机遇并存

在118万亿的资管规模中，银行理财占比近30万亿，可谓是最主要的参与者之一。未来，潘东认为中国的银行理财风险与机遇并存。

“中国银行理财只有13年历史，2004年2月2日，光大银行发行的‘阳光理财A计划’，正式拉开了中国银行理财的大幕。规模从0迅速扩至近30万亿。”潘东认为，尽管银行理财在过去的快速发展中存在刚性兑付、抬升无风险收益率、层层嵌套等问题，“但不可否认的是，银行理财为中国老百姓财富的保值增值、支持实体经济、为中国的利率市场化及资产证券化等都起到积极的作用。”

她表示，银行理财在资管新规下将面临很多机遇和挑战。

就风险而言，潘东认为，首先是流动性风险，原因是存量理财规模很大，期限错配的特征明显，要高度关注行业转型中的流动性风险管理。

其次，信用风险在明年需要更加重视。

第三则是市场风险。对银行理财而言，市场风险是双重的，即包括投资端和产品端。产品端由于期限短，因此也面临重定价的风险。

第四则是监管“确定性”的风险，“监管加强已经是确定性的事件，其实去杠杆的主线一直从去年四季度延续至今。”她称。

就最后一项风险，潘东提醒称，“近期各界淡忘了一点，还有两周要进入2018年1月1日，资管行业要开始征收增值税，而这项规定从2016年12月推迟到2017年7月，再推迟到2018年1月1日，可谓是全行业头上的‘达摩克利斯之剑’，细则尚不明确，对资管行业的损益会有较大的影响。当然，大家也期望政策在最后的关口会有所改变。”

不过，潘东仍然看好银行理财的机遇。“中层是资产管理，前端为财富管理，银行具备账户、客户资源，因此在财富管理上仍占有先机。同时，在资产端只有 15%是标准化资产、直接融资，而85%是间接融资，如银行货款、同业持有到期、非标、委债、两融、名股实债、未上市股权等等，对于后者，在2018年仍要回到基础资产为王的逻辑，即重新回到寻找优质的基础资源和客户，只要有了好的基础资产，可以通过证券化做成标准化资产，可以通过结构化融资，可以通过未上市股权，也可以通过IPO等等。”

可见，银行在资金端有财富管理，资产端则有资管投行的引领。因此，潘东仍然认为，下一个十年，银行理财引领资管行业的大逻辑不变。