胡伟俊：美元怎么了(2)

另一方面，经济很多时候像一根弹簧，向一个方向压得太狠了就会反弹。中国经济在经历了2014~2015年的低迷之后，库存被压到了很低的位置，企业资本开支也被大大延后。于是到了2015年底市场最悲观的时候，反弹的力量开始发生作用。以铁矿石价格在2015年12月触底为起点，开始了一轮像样的经济复苏。而这也不是中国才有的现象。作为和美元并列的最重要的全球宏观指标，油价于2016年1月见底。而全球经济也在多年以来，第一次出现了像样的反弹。例如日本经济从2016年1季度开始正增长，到今年1季度已经持续了5个季度的正增长，是2006年以来最长的扩张期。而欧洲经济也2016年初开始，开始反弹并延续至今。资本也重新流入新兴市场，导演了阿根廷、巴西和俄罗斯去年的一波逆袭。

全球资本流动和经济周期的反转，直接导致了2016年初看多美元交易的失败。经此一役，许多全球宏观对冲基金都遭到重创。有趣的是，虽然导致美元上行的资本流动以及周期性的因素已经发生改变，美元上行周期已是强弩之末，但在去年下半年美元仍然走出一波小牛市，背后最主要推手来自事件性冲击。首先是6月的英国脱欧，引发了欧元和英镑的全线下跌，而两者相加占美元指数的权重接近70%。另一个事件性影响是11月特朗普当选美国总统，催生了押注高增长、高通胀，做多美元的“特朗普交易”。

但是事件性冲击的影响往往不能持久，最后基本面的因素仍会回到主导地位。所以笔者一直对强势美元的看法表示怀疑，去年11月参加华尔街见闻年会的时候，便以“美元强势不可持续”作为演讲主题。这也关系到我们对人民币的看法，因为人民币汇率主要受到美元走势和资本流动的影响，既然美元未必能持续走强，而且资本管制也相对有效，所以笔者也在去年年底的时候，撰文指出当时市场对于人民币的一致预期过于悲观。

不妨重新看一下，为什么美元强势不可持续。

首先，美国没有那么好，世界其他地方也没有这么差。随着经济的复苏，不论是日本央行还是欧央行，最近都开始释放退出量化宽松的信号。而美国1季度 的GDP增速只有0.7%，是三年来的最低增速。虽然有一些一次性的因素影响，但也说明美国并非一枝独秀。表现在资本市场上，今年以来，欧洲和新兴市场的股市都跑赢了美股，而新兴市场债券更是全球表现最佳的资产。最近港股和A股这么大反差，部分原因当然是内地资金的流入，但更重要的则是港股比A股更多地受到了全球市场的影响。