港股惨案：科通芯城暴跌26% 被指“横跨十年的世纪骗案”(3)

2. 工商档案与披露数字有重大差异

我们取得了科通芯城的工商档案，并发现其工商档案上的收入数字与年报上披露的收入数年有重大差异。即使我们在使用最保守的假设下，工商档案所引申的收入数字仅仅是年报披露的收入的四成。而且，工商档案上的纳税数字也只是年报上披露的内地所得税支出的三成，进一步确认科通芯城虚增收入及利润。

结合上述情况，我们认为科通芯城的收入分布非常可疑。即使我们相信科通芯城九成的收入是来自香港，工商申报的数字仍与公司披露的有近 60%的差异。我们相信科通芯城的业务只是一场骗局，如同其他此前众多在港股及美股被揭发的丑闻一样。

3. 表现远超行业，增长率及回报率也是同行望尘莫及

科通芯城的股本回报率近四年来一直在20%左右，远高于同行及很多的其他行业。其收入和净利润的增长率也是远胜同行。科通芯城指出其高增长率是因为线上平台的一站式服务带动，但我们已在第一点中证明其所谓的线上平台只是一个骗局，我们认为如此高速的增长是虚构的。

4. 净利润与现金流19亿人民币的差距

即使在净利润的高速增长下，公司的经营现金流大多是负数及远少于净利润。从2011至2016年，科通芯城的净利润总额为12.3亿人民币，但其调整后经营活动所得现金仅为负6.7亿人民币。相差的19.0亿人民币大多是由贸易及其他应收款与存货组成，而贸易及其他应收款与存货的增长率比净利润的增长率还要高。科通芯城的前身，CogoGroup亦有类似的现象。如我们所料，科通芯城及CogoGroup十二年来也是坚守零派息的政策。

5. 可疑的股本回购而回购的股份大多来自数个户口

公司一直使用高价回购股份作为回报股东的借口，但我们在CCASS的分析显示大部份的股份回购其实只是来自数个户口。这些户口究竟与科通芯城的控股股东有什么关连让人高度怀疑。我们认为这些高价股份回购只是用来协助控股股东的友好人士高位减持。

我们看到Cogo Group于8年美国上市其间净利润与自由现金流的差距高达9.90亿人民币。除了2006年(该年Cogo Group在吸引投资者应购配售的新股)外，Cogo Group的自由现金流多年来远低于净利润。Cogo Group 的自由现金流在8年内有6年是负数，而净利润却在8年内有7年是正数。