李迅雷：为何下行才能实现转型(3)

由上图可见，尽管我国固定资产投资总额占GDP的比重，从1992年的20%上升到现今的80%，但经济增速却在2007年后就出现了下行趋势，说明产出-投入比下降，经济效率下降。产出-投入比的下降与中国经济潜在增速的下降有关，但为了让经济增速下行的速度放缓而采取的增加资本投入的办法，使得实际增速高于潜在增速，其代价就是债务率快速上升和货币存量过大。

转型成功国家的经济都是从高速转为中速

二战之后，摆脱了中等收入陷阱且成功转型为发达国家的只有两国——日本和韩国。从二战结束到1973年，日本经济经历了28年的高增长，GDP平均增速为9.4%。即便是如此高的增速，1972年，日本人均GDP也不过是2800多美元(名义)，属于中等收入国家。1974~1983年，日本经济增速出现明显回落，GDP年均增速降至3.7%，但人均GDP超过1万美元，跻身发达国家行列。

德国、日本、韩国跨越中等收入陷阱前后宏观数据对比

数据来源：Wind，中泰证券研究所

韩国经济在1953~1995年持续42年高增长，GDP年均增速达到8%，但直至1990年，人均GDP也不过为6642美元(名义)。这说明经济体实现持续高增长的主要原因之一是基数较低，当经济规模达到一定程度，或工业化水平发展到一定阶段，增速自然就会放缓，因为劳动生产率下降、人口老龄化等诸多问题出现。

如日本工业增加值占GDP的比重，从1973年的46%降至1983年的30%;德国则从1969年的53%，降至1979年的30%。与之相随的，是城市化率年均上升水平的大幅下降。成功转型的国家尚不能逃脱经济增速下行的规律，更别提那些步入中等收入陷阱的国家如何摆脱经济长期低迷的困境了。

为何只有经济增速下行才能转型

这些年来，中国经济增速一直处在下行过程中。多个统计数据表明，中国经济从高速增长步入中速增长的分界岭是2010年。2010年，不仅是中国GDP增速的拐点，同时还是大宗商品价格的峰值、中国新增农民工数量或城镇化率增速的历史最高点，也是中国第二产业增加值占GDP比重最高的一年，达到57.4%，如今已经降至39.8%。

经济转型的迹象有很多，我们不妨用发电量和GDP这两个数据为例来看：2002年，中国的发电量和GDP都是印度的2.8倍;之后，中国发电量的增速很高，2007年达到印度的4.1倍， 但GDP仍是印度的2.8倍;2015年，中国的发电量是印度的4.5倍，GDP是印度的5.3倍。以上数据表明，中国第三产业的比重上升后，能耗相对GDP而言在减少，而印度仍处在工业化阶段。

中国GDP、年发电量为印度的倍数

数据来源：Wind， 中泰证券研究所盛旭供图

这意味着中国经济也是从2011年开始出现明显转型的，即第三产业比重开始上升，先进制造业、现代服务业的占比提高，与此同时，传统产业的产能过剩问题越来越严峻，僵尸企业数量大增。面对这些问题，一种做法是继续加大基建投资，以消化过剩产能，同时给僵尸企业给予优惠融资;另一种做法是供给侧结构性改革，去杠杆、去库存、去产能。前一种做法可能实现经济稳增长，甚至短期回升，后一种做法则要承受经济下行压力，但有利于经济转型。

从2011年以后中央对经济工作的指导思想来看，显然是倾向于后一种做法，但从实际操作的情况看，很多部委或地方都采取了前一种做法，导致产能过剩情况越来越严峻，杠杆水平越来越高，发生金融危机的风险越来越大，这也是当前为何要加强金融监管的逻辑所在。

就目前而言，即便是6.7%的GDP实际增速，恐怕也高于潜在增速。就德国、日本和韩国这三个全球制造业大国的情况来看，当它们的经济步入中速增长阶段后，实际GDP增速几乎要比高增长期低了一半左右，德国从7.9%降至3.1%，日本从9.4%降至3.7%，韩国从8%降至4.6%。由此推断，中国潜在GDP增速应该在6%以下。

为何中国的潜在GDP增速应该低于6%呢?除了上段所举的“减半增长”案例外，还得回到“人口”这一决定中国经济增长潜力的最核心因素上。中国内地及港台地区、日本、韩国和新加坡，都属于受儒家文化影响较深的国家和地区，也几乎都是从二战后推倒重建的，但如今，除中国内地之外都已跻身高收入国家或地区的行列。中国为何就落后了呢?前期主要是受计划经济时代的拖累，后期则是受计划生育政策的滞后反应——今后人口老龄化速度会加快，这也是通常所说的“未富先老”现象。

投资拉动经济的做法使得经济实际增速超过潜在增速，其弊端是显而易见的。GDP只是一个流量概念，累积下来的GDP并不能完全形成社会财富，比如，马路重复的挖填并不能有效增加社会财富，却可以增加GDP规模和货币规模，同时又妨碍了经济转型。对于那些并不把GDP作为奋斗目标，且已成功步入高收入经济体的国家或地区而言，它们的经济转型过程就相对顺利，尽管其间都经历过GDP的负增长。

所以，若刻意去平滑GDP增长曲线的时候，就难以同时平滑股指的上涨曲线，因为前者是数量或流量指标，后者是质量指标。(李迅雷系中泰证券首席经济学家)

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