汪涛：内外需共同拖累 4月经济活动放缓(2)

虽然新增人民币贷款和社会融资规模超预期，但4月信贷扩张度(或信贷脉冲)再次下跌。由于去年基数较高，4月信贷扩张度(社会融资规模余额+地方政府债券余额占GDP比重的同比增速，二阶变化)跌幅从-0.5%扩大至-1.7%。受益于强劲的新增人民币贷款，4月新增社会融资规模也强于预期，但大部分表外信贷都有所收缩。虽然金融监管不断强化，我们的“新增信贷流量”(季调后的新增社会融资规模+地方政府债券占GDP的比重，3个月移动平均，一阶变化)小幅回升，不过这可能是因为该指标没有对社会融资规模统计“缺失”的非标影子信贷做调整，而后者降幅很可能甚于官方统计口径。

外贸数据低于预期，但仍在复苏。4月出口和进口下降均超预期(分别为8%和11.9%)，贸易顺差升至380亿美元。然而，实际增速的回落较为温和：实际出口额同比增速从17%下降至8%，实际进口额增速由11%下降至6%。4月份，中国对除日本和台湾地区以外的大部分主要市场的出口增速均有下滑，而由于价格走软和需求降温，进口增速也出现放缓。铁矿石和原油进口量和进口价格同比增长均有放缓，两者对4月份名义进口增速放缓的贡献为5个百分点。最近和中美在牛肉出口和金融服务方面达成协议进一步加强了我们的观点，即任何严重的美中贸易摩擦应该至少延迟到明年年初，这将有助于中国出口商从美国经济增长中获益。

4月份官方外汇储备增加204亿元，连续3个月保持增加。4月份由于欧元和英镑兑美元走强、美国和日本政府债券表现较好，可能在4月份带来约200亿美元的正的估值效应。再考虑其他因素(较高的贸易顺差和较为稳定的外国直接投资)，我们估算的非FDI资本外流从3月份的200亿美元小幅上升至4月份的约200~300亿美元，这也与上月在岸市场人民币兑美元较为稳定的交易量和即期汇率相印证。

经济仍在放缓，偏紧的政策仍将延续

今天的数据发布仍然符合我们的观点，即整体经济增长势头已经达到顶峰，并将逐步放缓。

由于前几个月房地产销售强劲，未来几个月整体地产建设和投资活动增速或将保持比较稳定。随着更多房地产紧缩措施的继续推出，大部分一二线城市地产销售已经受到影响，目前一些三四线城市地产销售也开始受到影响。