伍戈：又见基建投资潮？(2)

2.PPP加速落地意味着基建超预期?

2016年第四季度以来，PPP项目落地加速，各界对其积极意义及发展前景寄予厚望。例如，市场上对于2017年PPP落地投资规模的预测值从2万亿左右一路调升，甚至出现6万亿的预测值。那么近期PPP加速落地是否意味着基建增速会持续加码发力?答案似并不那么乐观。

一方面，后期PPP项目落地加快的潜力有限。具体来说：一是从新增落地项目来看，从PPP项目发起到落地一般需要13个月左右的时间，而项目发起投资额已于去年1月达到顶峰，其滞后效应将使得落地投资额或在今年1季度后呈现下滑趋势(图4);二是从存量落地项目来看，前期落地项目中52%都是优质项目(国家级、省级、市级示范项目)，而目前尚处于识别阶段的项目中92%都是非优质项目，其未来推进落地的难度明显增大。此外，随着近期《政府和社会资本合作(PPP)咨询机构库管理暂行办法》出台、PPP管理条例等立法提上日程，或预示着PPP项目的质量把控和风险管理趋严，这将在一定程度上抑制余留项目的落地进程。

另一方面，即使后期PPP项目落地有所加快，也并不必然意味着基建投资增速提升。2016年下半年PPP项目落地率虽然不断提升，但基建投资增速却不断下滑(图5)。事实上，PPP只是基建融资的诸多方式之一，是对传统的城投债、地方债、银行贷款等融资方式的补充，其产生和发展客观上是在其它融资渠道受限下的一种替代。具体地，随着43号文和新《预算法》的出台，地方融资的渠道逐渐受到限制，城投债余额增速从2016年底至今不断下滑(图6)。

历史数据表明，基建投资与固定资产投资的资金来源增速高度同步。从固定资产投资资金来源看，其同比增速从2016年始一路走低(图7)，相应地，基建投资资金整体的到位情况也并不乐观。此外，PPP的社会资本参与主体目前仍以国企为主，最终资金来源其实与银行信贷紧密相关，过度依靠PPP来支撑基建增长并不现实。

3.政府换届意味着基建超预期?

随着今年地方政府换届拉开序幕，十九大近在咫尺，加之雄安新区规划横空出世，市场上不少观点认为，政府投资冲动兴起将助力基建投资加码。然而通过观察历史数据，我们发现基建投资加码与历次中央政府换届的关联性似乎并不显著(图8)，地方政府换届也是如此(图9)。政治周期对于基建投资的影响仍存在较大的不确定性，中央及地方政府换届未必预示着基建投资超预期。