海通策略荀玉根：地产新政无碍春季行情(2)

数据来源：wind，海通证券研究所。

2.投资步入二维时代

以前我们常常从一维角度把行业分为周期与消费，把风格分为成长与价值，似乎进攻看周期、成长，防御看消费、价值，现在市场环境已微妙变化，投资进入二维时代。

周期和消费从轮动走向共生。回顾历史，周期与消费轮涨特征明显，如06-07年经济高速增长牛市期间有色(+1327%)、地产(+704%)、机械(+601%)等周期行业领涨，08年熊市中医药(-53%)、食品饮料(-60%)、家电(-61%)等消费行业跌幅更小。09年政策推动的牛市，有色(+288%)、煤炭(+246%)、建材(+190%)等周期行业领涨，随后10年震荡市中医药(+55%)、家电(+52%)、食品饮料(+44%)涨幅居前。就在“周期进攻、消费防守”已潜移默化成为投资者共识时，16年以来的市场将这一共识打破，涨幅居前的行业既有家电、食品饮料等消费行业，也有建筑、建材等周期行业。周期股单纯从经济好转角度找高贝塔的旧逻辑已经水土不服，究其原因固定资产投资增速只是小幅改善，需求端的逻辑有天花板，需要结合供给端或政策主题，所谓“主题周期”。此外，在目前的经济转型期民营资本占比高的化工、造纸、工程机械等行业集中度提升，龙头股溢价显现。消费股已不是简单的防御品种，收入水平上升和人口结构变化是消费升级的根本动力，我国城镇居民消费支出中食品、衣着等商品消费占比从2013年39%降至2016年36%，医疗、教育、交通等服务性消费支出占比从2013年38%升至2016年41%。品牌升级推动龙头品牌公司业绩与股价向好，如白酒中的贵州茅台、汽车中的自主品牌长城汽车、家具中索菲亚以及家电中老板电器2011-2015年间营业收入复合增速分别达16.11%、26.08%、33.58%和31.18%，均高于行业增速。

价值和成长走向融合，价值型成长。单纯讲现金分红的价值股表现不如有业绩增长的价值股，价值股中表现更优的是业绩增速更好的个股，如贵州茅台、格力电器、恒瑞医药等，而长江电力、大秦铁路、华电国际等价值股因业绩较差表现不佳。我们将代表价值股指数的上证50成分股按照16年三季度净利润增速划分为高中低三个区间，其中高增速区间的股票16年1月28日低点以来涨跌幅中位数为25.5%，中增速的为22.1%，低增速的为19.1%。从13年开始中小创不断走牛，市值小、概念强的个股受到市场热捧，主要是因为两个制度红利。一是并购政策鼓励上市公司外延扩张，《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》、《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，政策鼓励下上市公司外延并购，二是对IPO发行数量控制，12年11月IPO发行暂停直到14年1月才再次开启。但是16年半年来政策发生重大变化，跨行业并购受到严格监管，17年2月17日证监会发布《上市公司非公开发行股票实施细则》，去年8月开始IPO不断加速。2014 -15年看风口、博弹性的时代已经过去，成长股从以前炒概念走向看业绩，15年上半年PEG高的个股通常概念性强、涨幅更高，而16年以来PEG低的涨幅更好。目前投资精选估值与业绩相匹配、更偏价值的成长股，即所谓“价值型成长”。