抄底A股、增持人民币债券，外资这波逆势操作是怎么想的？

近日，国家外汇管理局释放了一条资本市场开放的重磅消息，将QFII（合格境外机构投资者）的总额度从1500亿美元增加至3000亿美元，扩容了一倍。如此大手笔的决定绝对不是监管者一拍脑袋就决定的，一定是契合了市场的实际诉求。

第一财经记者从外汇局了解到，“近期，已有不少境外机构通过托管行或致函、来访表示有增加QFII额度的需求。”

这只是外资布局中国市场的一个方面。2018年开始，尽管中国股市大幅下挫，中美利差不断收窄，在境内投资者不断“割肉”的时候，中国A股市场和人民币债券市场却持续得到境外投资者的增持。

抄底A股、增持人民币债券，外资这波逆天操作是怎么想的？2019年，新兴经济体跨境资本流动仍面临不确定性，中国资本市场还会延续去年的吸引力吗？

外资青睐A股

在A股大盘大幅下跌的情况下，外资为何燃起空前高涨的投资热情？

花旗银行中国首席经济学家刘利刚对第一财经表示，“首先一个有利因素就是中国PE估值已经非常低了。”

2018年受内外部因素的影响，A股主要指数普遍下跌。整体来看，上证综指、沪深300、中小板指、创业板指全年分别下跌24.6％、25.3％、37.8％和28.7％。目前，上证综指、沪深300、中小板指、创业板指的滚动市盈率倍数分别在11.1、10.3、19.4和28.3倍，市净率分别为1.24、1.26、2.61和3.3倍，均出现大幅下调。

德意志银行分析历史数据认为，当市盈率低于10倍的时候，就有很高的概率具有投资价值了。2005年以来，MSCI中国指数的预估市盈率有7次低于10倍，当时投资平均能分别带来半年8%和一年14%的回报。比如，2008年、2011年市场下跌之后都经历了强势的反弹，2009年MSCI中国指数上涨了59%，2012年上涨了19%，市盈率分别扩大了41%和20%。

“下一步，美国经济下滑和美联储加息放缓的因素，会使得国际机构投资人考虑是继续持有比较贵的美国的证券资产，还是分散一部分资金到新兴市场，特别是中国这样的市场。总的来看，2019年中国资本市场应该是一个谨慎乐观的局面。”刘利刚对第一财经记者表示。

另一个重要的原因是中国资本市场对外开放带来的红利。目前，明晟公司、富时罗素集团已宣布将A股正式纳入其相关国际股票指数，这将吸引大量境外机构投资者包括境外央行、主权基金、养老基金、家族基金等，被动或主动配置A股资产。

摩根士丹利中国首席经济学家邢自强的预测是，2019年到2021年，A股纳入富时新兴市场指数，在MSCI全球指数中的权重增加，将会带来100亿到250亿美元的流入。

高盛认为，MSCI中国指数对美国/欧洲/新兴市场分别有32%/13%/5%的折价率，离岸投资者认为，中期来看，中国股市作为其他市场的替代品，会有更好的表现，吸引全球资本配置。

高盛在最新的报告展望2019时称，相比港股和ADR中概股，最看好A股。并分析了四方面原因：第一，A股估值和增长率更吸引人；第二，北向通以及资金从房地产转向股市配置的好消息；第三，积极的政府政策帮助应对经济下行风险；第四，A股在全球股市中风险较低等。高盛尤其认为，“本地投资者低迷的情绪，通常预示着市场的正向回报将到来。”

人民币债券的吸引力

相比于股票市场的波动性和不确定性，更加确定的是，2019年债券市场将会吸引更多外资流入。原因集中在三个方面：

原因在于，首先，中国债券市场开放取得了极大的进展。2018年国务院进一步明确了债市开放的相关税收安排，DVP（券款对付）结算全面实现，“债券通”项下正式上线了大宗债券交易分仓功能。中国央行多次表示，建设一个更加开放透明、安全高效、具有深度广度的债券市场，是中国金融改革开放的重要内容。下一步，将进一步完善相关制度规则、基础设施安排，支持境外评级机构入市开展评级业务，鼓励境内基础设施与更多国际主流电子交易平台及相关基础设施加强合作，为境外机构投资者投资中国债券市场提供更加友好、便利的投资环境。

第二，将中国债券市场纳入国际主要指数，可以更准确地反映全球债券市场整体情况，有利于增强指数的代表性和吸引力，有利于全球投资者更合理地配置债券资产。

2019年4月，彭博将把中国债券市场纳入其旗舰指数“彭博巴克莱全球综合指数”。富时罗素公司旗下的富时指数已于2017年3月宣布将中国债券市场纳入其新兴市场国债指数（EMGBI）、亚洲国债指数（AGBI）和亚太国债指数（APGBI），同时正在开展对中国债市纳入其追踪资金量最大的全球国债指数（WGBI）的评估准备工作。摩根大通公司此前也已将中国债市纳入新兴市场政府指数（GBI-EM Broad和GBI-EM Broad Divers ified）。

第三，中美利差仍会存在。尽管中美利差收窄但仍然保持着50个基点左右，相比欧洲等国家长期的零利率，投资者仍然会觉得人民币债券有吸引力。2019年美国经济前景并不乐观，美联储加息的步伐很有可能放缓。尽管市场预期中国会有200bp到400bp的降准，但是稳健的总基调不变，不会大水漫灌，所以中美仍然会保持一定的利差。

“在中美利差仍然存在的情况下，加上人民币汇率的稳定和纳入国际债券指数的效应，2019年会看到持续的、更大规模的海外资金进入，购买人民币资产。”刘利刚对第一财经记者称，此外，境外央行类机构也会更多的将人民币资产纳入外汇储备中。

有消息报道，俄罗斯央行在一年内抛售了大量的美元储备，增持人民币储备，而且货币的比例基本上与美元齐平。“特别是在美元比较弱的情况下，一些新兴市场的中央银行，对配置人民币资产的需求也会增加。”刘利刚说。

截至2018年10月末，以人民币计算，彭博巴克莱中国综合指数回报率超过7.11%。中国债券纳入该指数后在全球债市中的占比约6%，预计带动约2500亿美元流入中国债市。而随着穆迪、标普、惠誉等外资评级机构未来被批准在华展开评级业务，外资配置中国境内信用债的趋势也将逐步形成。

德银认为，人民币纳入指数和宏观政策将会缓和债券供应的风险。受指数纳入和全球储备基金经理的配置影响，2019年人民币债券资金流入会增长到6000亿~7000亿元人民币，而2018年为5500亿元。

外资持续流入的前提

当然，以上推断都建立在一个前提下——人民币汇率在2019年能够保证不会大幅下跌。刘利刚认为，“今年如果人民币汇率保持稳定，大幅贬值的压力减小，投资证券和债券的积极性是比较高的，特别是债券领域。”

2019年3月1日，中美将会展开新一轮贸易谈判，谈判的结果对人民币汇率的影响至关重要。但不管怎样，刘利刚预计，今年人民币都不会突破“7”这一心理关口。

去年年底中央经济工作会议再次强调了稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期六个稳，如果人民币汇率不稳，其他很难做到。“所以，即便是贸易谈判的结果不乐观，人民币汇率也不会破7，花旗预测为6.95；如果谈判有一个阶段性的进展，更多的国际投资者将来到中国配置资产，将会带来更多的跨境资金净流入，那么人民币对美元汇率可能呈现小幅升值。”刘利刚表示。

不少机构认为，美元在2019年会走软，美元汇率会随着美国经济增长势头回归正常而不再强势，但因为贸易摩擦的问题，2019年上半年人民币对美元仍会稍显弱势。

不过，研报指出，人民币对一篮子货币的CFETS人民币汇率指数将会出现升值，随着贸易摩擦告一段落、中国财政刺激力度加大、货币政策变得宽松、金融监管重心转移，以及中国股市纳入国际指数带来资金流入等因素，人民币汇率2019年将会更加稳定。

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