因此，如果要通过基建投资来稳增长，那就应该找到确实存在短板，而且补短板将带来巨大流量的投资项目。比如，随着人口的老龄化和消费升级，医疗保健养老方面的投资需求应该超过教育文化娱乐方面的需求；而教育文化娱乐的投资需求又超过道路交通建设的需求，因为公路客流量已经下降、乘用车销量也已经负增长。

当前，我国非金融部门的杠杆率与发达经济体相接近，甚至比美国、澳大利亚、德国等发达经济体的杠杆率还要高一些。如果为了稳增长而再次通过扩大投资的方式加杠杆，势必又将累加债务。

全球主要经济体杠杆率（%）

数据来源：WIND，中泰证券研究所

有人说，去杠杆除了减少债务之外，还可以通过扩大资产或GDP的方式来实现，理论上是如此，但事实上无论是资本形成的效率还是拉动GDP效率都在下降，因此，我不认为在去杠杆问题上还能“一题多解”。中国经济已经持续40年高增长，难以抗拒“回归均值”的规律。

因此，我的判断是2019年社会信用仍将偏紧，不太会重演“一收就紧、一紧又松、一松就乱、一乱就收”的历史。既然信用偏紧，则投资的风险偏好仍会下降，无风险利率水平会进一步下移，故需要防范的是避免资产的“风险溢价”进一步上升，也就是稳资产价格将是明年稳经济的一项重要任务，而稳投资或稳增长与之相比都不太重要。

（李迅雷系中泰证券首席经济学家）

本文节选自《2019：信用究竟收缩还是扩张》一文，第一财经获授权转载自“lixunlei0722”微信公众号

相关报道: