一、社融调口径，扩张仍偏弱。

9月新增社融2.21万亿元，显著高于市场预期，这主要是因为新纳入口径的地方专项债发行较多，而表内信贷、表外融资与直接融资都相对偏弱（图表1）。继7月将银行ABS、贷款核销纳入社融统计口径后，本次央行声明称“今年8月份以来，地方政府专项债券发行进度加快，对银行贷款、企业债券等有明显的接替效应”，因而，将地方专项债纳入社融统计口径。这使得新增社融明显强于季节性规律（图表2）。但是，即便调整社融口径之后，新口径的社融余额增速由10.8%升至10.6%，仍然处在偏弱的信用扩张状态，老口径的社融余额增速也与前值持平。

其一，社融口径新增信贷1.43万亿元，较上月微增，但放贷节奏并未明显加快。9月银行维持此前放贷节奏，但仍然弱于7月下旬政策积极转向后的“抢放贷”惯性，这与银行风险偏好较为一般，以及合意融资需求相对稀缺有关。其二，新增表外融资-2891亿元，降幅继续放大，反映金融监管虽然边际放松，但严格监管原则并未松动。其中，委托贷款、信托贷款分别负增1434亿元、908亿元，降幅较8月扩大，未贴现承兑汇票负增547亿元，降幅较8月稍弱。其三，新增直接融资413亿元，较上月明显减弱，这主要是因为地方专项债净融资由4106亿元骤增至7389亿元，相应挤出了实体部门的市场化债券融资，使得新增企业债券融资由3376亿元骤降至141亿元，而股权融资仍然维持在偏弱的状态。近期地方专项债发行提速，且资金主要运用于建设活动，有利于增强积极财政政策对实体经济的支撑作用，提供了一些宽信用稳增长的效果；但是，7月下旬政策积极转向以来，财政因素之外的信用扩张乏力情况仍然存在。

二、信贷扩张仍显乏力。

9月新增人民币贷款1.38万亿元，同环比均多增1000余亿元（图表3）。表内信贷扩张维持偏弱，仍然是由于银行风险偏好比较一般，而合意融资需求也相对稀缺。从而，居民贷款维持刚性，居民与企业短贷扩张均继续加速，企业中长贷扩张乏力，票据冲量特征虽有减弱，但仍然明显存在。

其中：新增居民贷款7544亿元，其中，短期贷款3134亿元、中长期贷款4309亿元，分别较上月多增536亿元、少增106亿元。居民贷款维持刚性，与楼市景气明显降温不同，可能与房贷审批及发放时滞有关；居民短贷维持高增，且有进一步增强情况，侧面反映实体部门合意的融资需求偏弱，银行的流动性诉求也比较强烈。新增企业贷款6772亿元，其中，短期贷款1098亿元、中长期贷款3800亿元元，分别较上月多增2846亿元和375亿元（图表4）。结合银行草调信息来看，9月银行放贷节奏并未加快，既是因为整体信贷额度并未大幅提振，也与银行风险偏好较为一般，合意融资需求相对稀缺有关。并且，近期货币与银监层面加强利率传导，要求调降实体融资成本的安排，可能进一步加剧融资供需与信用扩张效率。新增票据融资1743亿元，较上月少增2356亿元。票据融资增量虽然减弱，但在新增信贷中的占比仍高，反映银行以票据冲量的偏好仍然存在。新增非银贷款-603亿元，较上月少增164亿元元，非银贷款扩张持续偏弱。

三、货币扩张维持低迷。

9月新增人民币贷款8902亿元，同比多增4570亿元，主要依赖居民存款部分（图表5）。其中，新增居民存款1.32万亿元，同比多增2944亿元；企业存款3104亿元，同比少增324亿元；财政存款发放3473亿元，同比少增499亿元；非银存款-9498亿元，同比多减823亿元。整体存款扩张与季节性规律相仿，但主要依赖居民存款部分，企业存款扩张相对乏力；财政支出节奏也符合往年同期。9月M1与M2同比分别微升至4.0%和8.3%（图表6）。货币增速小幅反弹，但都还处在历史低点，尤其是企业存款扩张微弱，积极政策效果并不明显。（钟正生系莫尼塔研究首席经济学家）

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