别让破刚兑成了“叶公好龙”

回顾过去几年，“打破刚兑、去杠杆、促进信用债合理定价”的呼声不绝于耳。

去杠杆本是针对一些产能过剩的国企，而信用事件却对民企形成较大的负面影响。在信用事件频发、信用债市场情绪遭受冲击后，市场已经开始寄希望于货币政策放松。不难发现，利率债市场已经开始“用脚投票”，十年期国债利率收益率也较5月中旬回落了7个基点。

光大证券首席固收分析师张旭认为，货币政策对化解“违约潮”的作用相对有限。年初至今，银行体系流动性总体偏宽松，DR007和R007的均值分别为2.83%和3.26%，均低于去年四季度的水平。很显然，“违约潮”并非由于狭义流动性缺乏所导致，而且进一步宽松狭义流动性对化解“违约潮”的作用非常有限。相比之下，结构性的信贷政策对于化解本轮“违约潮”会产生积极的作用，事实上，今年以来政策主要发力在“调结构”上。

张旭认为，狭义流动性向广义流动性转化的效率更值得关注。商业银行的信用派生主要受限于资本金、存款、信用投放的意愿这三个要素。资本金的匮乏仍是一个显著的制约因素，此外，在目前的信用环境下，商业银行的风险厌恶情绪很难因为资金宽松而实质性改善。

中金公司也认为，货币政策难以包治百病。货币政策是总量政策，无法也不能用来对冲当前的“融资渠道缺口”，政策的选择也要考虑“成本”和“副作用”。但货币政策应该转为更灵活，保持银行间流动性的合理稳定、

在中金看来，为了避免违约潮恶化，资管新规细则尽早落地，并考虑市场承接力合理设置老产品规模压缩节奏。另外，应避免银行集中抽贷行为，亟需培养高收益债投资者群体，并加强政策协调，做好打破刚兑后的风险防范机制。

在充满刚兑的市场当中，信用风险定价被极度扭曲，并激励了杠杆操作，投资者承担的是流动性风险。从这个意义上说，信用事件的出现、处理是市场走向成熟必须经历的“成长的烦恼”，更是形成风险合理定价机制的必由过程。

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