从三大攻坚战看中国基建投资(2)

第二，PPP项目资金。2017年，日趋成熟的PPP模式加速发力，跃升为驱动基建投资的生力军，政策层对PPP模式的发展思路和功能定位亦清晰展现。2017年11月，一系列监管新政密集出台，坚决剥离风险隐患，着力将PPP塑造为系统性金融风险的“隔离墙”而非“传导器”。由此，PPP模式从崛起之初就被赋予了规范化、低风险的优质属性，有望成为“三大攻坚战”阶段支撑基建投资的合意工具。因此，我们判断，上述监管新政虽然会对PPP项目入库和落地产生短期冲击，但是从中长期看，将为PPP模式的可持续发展固本强基。2018年，基建领域PPP落地项目投资额的增长有望呈现“前低后高”的反弹走势。并且，值得关注的是，PPP落地项目一般需要0.5~5年建设期，因此2016~2017年累积的落地项目仍将在2018年释放可观的基建投资。据我们估算，即便假设2018年当年基建领域PPP落地项目投资额的同比增速骤降至15%（2017年为31%），叠加此前落地项目所释放的当期投资，2018年PPP对基建投资的贡献仍将达到2.51万亿元，同比增长37%，依然能为基建投资注入稳健的新动力。

（二）长期风险资金来源增长渐缓。

全国政府性基金收入，主要与中国经济的长期转型风险挂钩。在全国政府性基金收入中，国有土地使用权出让收入占比长期稳定于80%左右，反映了通过放宽土地供应以支撑经济高增长和快速城市化的土地财政模式。放眼长远，这一模式将制约中国经济转向高质量发展，引发经济转型风险。其一，以土地宽供应刺激增长、招商引资的效力正在衰减，提高土地配置效率对经济发展质量的意义，要超出增加土地供应拉动经济增长。其二，在以地谋增长的模式下，过度繁荣的房地产市场导致资金脱实入虚，挤占实体经济转型升级的资本供给，阻滞结构性改革。其三，以城市为中心的土地财政，阻断了要素资源在城乡间的双向自由流动，制约城乡融合发展与乡村全面振兴。鉴于上述转型风险，戒除经济发展的“土地依赖症”已是大势所趋。十九大报告明确提出，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。我们认为，随着土地供应从“以地谋速”转向“以地谋质”，土地供应数量、土地出让收入和全国政府性基金收入的增速将逐步下调至新的中枢水平，并引领相应的基建投资增速渐次下移。考虑到模式转换的平稳性要求，这一过程将保持节奏有序、步伐稳健。