销售“低价利润”的手机究竟怎么盈利？“互联网营销”究竟能带来多大价值？经历凤凰涅槃后的小米恢复得如何？40岁开始创业的雷军能否跻身首富之列？为什么选择在中国香港上市？真的有1000名员工成为千万富翁了吗？

5月3日，小米集团在港交所提交了招股说明书，有望成为今年全球最大规模的首次公开募股（IPO）活动之一。小米董事长兼首席执行官雷军在公开信中表示，“厚道的人运气不会太差”，小米要构建的绝不是一个封闭的商业帝国，未来要建立全球化的开放生态。

不过，小米招股书中没有披露募股规模和估值预期细节。据知情人士透露，小米希望至少募资100亿美元，估值最高可能在1000亿美元左右。

澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者从一级市场了解到的情况是，今年3月份，基石投资者对小米估值定价在500亿美元到680亿美元不等。老虎证券投研团队的一名分析师告诉澎湃新闻，从披露的招股书来看，目前小米700亿估值是可以撑得起，短期内可以期待1000亿估值。

小米是否恢复高速增长？

小米2010年成立，在前五年里，一路猛追苹果、三星，保持了令海外都惊讶的增长速度，成为全球前五大品牌厂商。但从2015年开始，小米手机销量7000多万台，告别高速增长，不及年度保底目标。小米2016年销量也不及销售额1000亿的目标，第三方数据显示，小米全球出货量跌出了前五。

小米的招股书也反映出这点。据披露，小米2012年的收入突破10亿美元（约合人民币63.46亿元），2014年销售额突破100亿美元（约合人民币633.46亿元），但2015年和2016年收入增长疲乏，这两年收入分别为668.11亿元和684.34亿元。

雷军在公开信中坦承，2016年，小米的市场占有率曾有过下滑，“我们清醒地认识到早先几年过于迅猛的发展背后还有很多基础没有夯实，因此我们主动减速、积极补课。”

直至2017年，小米走出困境，收入再次回到高速增长的跑道中来，当年收入达到1146.25亿元，同比增长67.5%。

就这一收入增速而言，全球收入超过1000亿元且赢利的大型互联网公司中，小米超过阿里巴巴、腾讯和Facebook，排名全球第一。

小米盈利还是亏损？

通过招股书，小米首次披露了详细的财务数据，按非国际财务报告准则，2015年，小米经调整亏损人民币3亿元；2016年，小米经调整利润达人民币19亿元；2017年，小米经调整利润达人民币54亿元。不过，按国际财务报告准则，小米2017年净亏损人民币438.9亿元。

创新工场创始人李开复受访时指出，过去港股鲜有大型互联网企业上市，港股市场的投资者更习惯用眼下的财务数据去衡量一家公司的价值，但高成长的互联网企业更看重未来的成长性，需要根据未来几年营收、利润等数据的发展趋势，再评估合理的市盈率来判断价值。

小米的估值能达到多少？

一级市场对小米估值有一定分歧，这主要源于对小米商业模式的理解不同，该判断小米究竟是一家硬件公司还是互联网公司。

在进入上市缄默期前的最后一次亮相中，雷军代表董事会承诺，小米每年整体硬件业务（包括手机及IOT和生活消费产品）的综合税后净利率不超过5%，超过则将多余部分返还给用户。

雷军的这一表态，希望让外界重新定义小米，小米不是一家手机硬件公司，而是一家以手机、智能硬件和IoT（物联网）平台为核心的互联网公司。通过销售硬件产品获取互联网用户，而不是利润来源，然后通过自有或直供的线上线下新零售渠道直接交付到用户手中，持续为用户提供互联网服务，通过运营成本来提升效率。

但是，接近小米董事会的人士向澎湃新闻记者透露，承销商一致认为，公布这一决定对小米IPO的估值不利，因为投资人认为，本来小米可能成为中国的苹果，但承诺硬件利润不超过5%，意味着小米就失去了这种可能性。苹果的净利润约在35%左右。

“上市前公布这一消息，其实面临很大压力。其实雷军更加激进，他的原话是，小米永远不挣超过3%的硬件利润，后来投资人觉得3%太低，哪怕汇率波动，都会使得公司进入亏损状态，最后要求改到5%。”上述人士透露。

在5月3日披露的招股书中，智能手机业务依然是小米的主要收入来源，占总收入比例70%以上，而互联网服务的营收只有8.6%。不过互联网服务营收增长迅猛，该部分收入年复合增长率74.7%，毛利润年复合增长率69.3%。小米整个营收构成上，主要分为智能手机、IOT与生活消费产品、互联网服务及其他等四个营收业务板块。目前小米主要从广告服务及互联网增值服务（主要包括游戏）赚取互联网服务收入。

截至2018年3月，基于安卓的自有操作系统MIUI拥有190万月活跃用户，用户每天使用智能手机的平均时长约为4.5小时。

老虎证券的一名分析师告诉澎湃新闻记者，如果只是对标市场上其他手机生产商，比如苹果、步步高（市盈率在18倍左右），按照2017年底的数据，估值应该在500亿美元。但考虑到小米互联网服务的毛利年复合增长率接近70%，以及2017年几乎翻番的营收增长，目前的700亿的估值是可以撑得起，短期内可以期待1000亿估值。

老虎证券上述分析师认为，互联网服务是小米非常值得期待的业务，也将是小米估值的主要爆发点。虽然雷军说小米硬件净利润率永不超过5%，但是互联网业务的获客主要也是来自于它的硬件产品，而手机业务也是目前面临竞争最激烈，这也是小米资产中最值得担心的一块。

小米属于谁？

据招股书披露，在公司持股方面，创始人雷军持股31.4124%；联合创始人中，总裁林斌持股13.3286%、品牌战略官黎万强持股3.2375%、高级副总裁洪锋持股3.2207%、高级副总裁刘德1.5494%、高级副总裁王川持股1.1149%；刚离职的联合创始人中，包括原战略副总裁黄江吉持股3.2375%、原首席科学家周光平持股1.43%；和小米一起投资生态链的顺为资本CEO许达来持股2.9312%；从第一轮融资便开始参与的创投机构晨兴集团持股17.19%；其他投资者持有21.34%。

有投资人告诉澎湃新闻，从这一股权架构上来看，相比其他互联网公司，几位联合创始人的股权比例都不高，这可能跟雷军创业前就有深厚的投资背景有关。

不过这只是小米上市前的架构，在上市后，上述股份将被稀释，不过招股书暂时没有披露将最终发行多少股份。

同很多互联网公司一样，小米设置了AB股制度，也就是“同股不同权”，来确保公司在多次股权融资后，即使创始人团队股权不多，也能保持对公司的绝对控制。

招股书显示，小米股本将分为A类股份及B类股份。对于提呈小米股东大会的任何决议案，A类股份持有人每股可投10票，而B股股份持有人则每股可投一票。极少数保留事项有关的决议案除外。只有雷军和林斌两人拥有A类股。

澎湃新闻记者查阅招股书并计算得出，雷军的表决权比例约为53.79%，林斌的表决权比例约为29.67%，小米创始团队和公司管理层拥有对公司的控制权。

小米为何在香港上市？

采用“同股不同权”的架构设计，也是小米没有先选择中国内地，而是选择在中国香港上市的原因。

4月30日，港交所开始正式接受“同股不同权”新经济公司、未有盈收的生物科技公司上市。外界认为港交所错失了阿里巴巴，不想再错失下一个大型科技公司。

5月3日，港交所相关负责人表示，小米已于今日正式向港交所提交IPO申请表格，港交所将按照新规流程尽快批准小米上市。不过，对于小米上市时间表，上述人士并未给出确切时间。接近港交所的知情人士透露，最快将于6月获批上市。

至于为何没去互联网公司普遍爱去的美国资本市场，老虎证券投研团队告诉澎湃新闻，“以1000亿美元的估值，将直接排名港交所第10，在港上市有更多内地关联资金的青睐，也将受益于不久将浮出水面的CDR（中国存托凭证）。此外，在中美贸易摩擦的敏感期，海外市场成长迅速的小米选择在本土上市，也会避免未来可能出现的一些税率等问题。”另外，香港较美国有地理优势，较大陆没有时差，也有互联机制。

据华尔街日报援引知情人士的话称，小米在香港挂牌后料将很快在中国内地上市，成为首批利用中国存托凭证(CDR)形式上市的公司之一。

造富有多神话？

小米上市将给一众高管和早期投资人带来巨大的财富。

按照小米700亿-1000亿美元的估值区间的下限700亿美元来算，雷军此将获得的财富将达到220亿美元，约合1400亿元人民币。如果按照1000亿美元市值计算，雷军的身家将达到314.1亿美元，约2000亿元人民币。根据今年4月3日发布的《2018年全球亿万富豪榜》的身价排名，雷军将成为仅次于马化腾、马云、李嘉诚的中国第四大富豪。而几位联合创始人的身价也将普遍超过10亿美元。

最早参与小米融资的晨兴资本持股最多，达到17.1931%，即便按照700亿美元的估值计算，晨兴资本的投资收益在小米上市后可以达到120亿美元。当然，上述猜想都建立在目前小米公司持股比例上，上市后持股比例将有所调整。

在员工激励方面，招股书披露，小米于2011年5月开始建立股权激励计划，向员工、董事和顾问授予以股份为基础的薪酬奖励，以激励其表现并将其利益与公司利益挂钩。截至最后可行日期，小米授出可认购共244500097股每股面值为0.000025美元的B类股份的购股权及受限制股份单位。截至2015年、2016年及2017年12月31日止年度，小米以股份为基础的薪酬开支分别为人民币6.90亿元、8.71亿元和9.09亿元。

截至2018年3月31日，5500名员工持有以股份为基础的奖励。

此外，2018年4月2日，小米向雷军控制的实体Smart Mobile Holdings Limited按票面价值发行63959619股每股面值0.000025美元B类普通股，作为雷军对本公司所作贡献的回报。

如果保守估计，小米授出可认购的共244500097股中包含授予雷军的63959619股的话，5499名员工享有180540478股。

而小米总股本一共已发行669518772的A类股和1424650311的B类股，总计2094169083股。

这5499名员工平均每位得到32831股激励，如果按照千亿美元市值计算，相当于价值156.773万美元（约合人民币995.4万元）。而雷军通过这次上市可直接获得激励30.54亿美元（约合人民币193.89亿元）。

分析人士指出，估计这部分财富较多聚集在林斌等高管身上，普通员工能分享到的财富远没有那么多。

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