梁红：中国国企开始“还债”了

2016年以来，随着盈利复苏，国有工业企业有开始“还债”的迹象。工业企业财务数据显示，2016年下半年来制造业盈利和收入增速均快速回升，更有意思的是，同期的负债增长非常缓慢。国有工业企业利润2016年同比增长2.9%，2017年初至今累计增长跳升至41.1%；但与此形成鲜明对比的是，其负债2016年仅增加了0.9%，而2017年1~7月仅上升了2%，扩张速度明显低于同期贷款利率水平（即在无新增债务情况下的负债的“自然”累积速度）（图表1）。从宏观层面看，一个合理的推论是，2016年以来制造业国企随着现金流改善开始偿还或核销一些债务。与此同时，本轮再通胀中国企的资产负债表扩张较为谨慎，侧面反映总产能增加可能有限。

行业数据也印证了宏观层面的这一推论，即部分国有重工业企业已经开始偿还或核销其有息负债，如煤炭、钢铁、有色金属及石化等行业。上市公司财务数据印证了“国企可能已开始还债”这一推论——图表3显示，2016年以来，在一些国企集中的重工业行业，其有息负债增速慢于债务的“自然”累积速度（即利率），包括煤炭、钢铁、有色、石化和电力行业。同时，在国企较集中的部门，如建筑业，有息债务的增速也明显趋缓。国企之外，一些民企主导行业也可能因为行业快速整合（如纺织）和/或前期景气度不高（如食品饮料）而开始压缩其有息债务的规模。

盈利大幅改善为国企债务“付息”甚至“还本”提供了条件，而供给侧改革和去杠杆的政策方向则促使国企将留存收益用于“还债”。与以往经济再通胀周期不同的是，本轮一些国企集中的重工业行业受供给侧改革的约束较强，抑制了国企在利润向好时扩张资产负债表的“冲动”。因此，国企利润除了用作“还债”之外，留存为在手现金的比率也有所增加，部分企业还提高了分红率（图表2）。