房地产症结在金融属性而非土地财政(3)

既然土地与房地产的金融抵押品属性使其成为经济波动的放大器，问题也就变成了如何削弱其金融抵押品属性了。政策研究往往可以分供求两条线展开，但这不是两条平行线，它们有相交的部分。为了缓解房地产周期的波动及其对宏观经济的影响，一方面可以降低房地产的抵押价格，既可以一刀切，也可以递进展开，首次抵押价格相对较高，而后依次下降，这样就可以削弱滚雪球效应，使正反馈循环成一种衰减态势，而不是放大态势，最终趋向一种稳态。

另一方面，对美国金融危机的实证研究显示，危机前的房价上涨和信贷高涨既有居民需求的因素，也有银行降低放贷标准和资产证券化的因素，即信贷高涨是供求双方共同作用的结果，但是信贷造成的权利与义务是不对等的。

当抵押品价格下跌时，信贷的债务属性使得居民单方面承担损失，只有资产价格下跌到较高程度银行才承担一定损失。又由于杠杆的存在，居民所能承担的下跌程度有限，所以只要资产价格不达预期，就很容易导致投降式抛售，反向的正反馈循环随即产生。所以解决办法就是债务分担式的抵押贷款支持计划，或者说叫权益式的抵押贷款计划，银行可以分享部分资产上升的资本利得收益，也应该承担部分价格下跌的损失，这样一来，居民的还款负担会随着资产价格下跌而减少，降低投降式抛售的可能性。当然，以上只是提供了两种理论构想，具体细节还需要因地制宜，因时制宜。

(作者邵宇为东方证券首席经济学家，陈达飞为复旦大学经济学博士)