专访九州证券邓海清：暂停IPO弊大于利 适度控制节奏是最佳方案

近日随着股指下行，叫停IPO呼声又起，从近三周核准批文下发速度来看，新股发行节奏正在悄然放缓。IPO该不该停、该不该缓，是过去每一次“熊市”都会讨论的问题。那么，IPO对A股而言，到底有什么作用?

第一财经记者近日就IPO主要争议专访了九州证券首席经济学家邓海清，他认为暂停IPO弊大于利，适度控制IPO节奏是最佳方案，应继续修改退市规则，同时加大退市执行力度。

第一财经：你认为当前是否应该暂停IPO?为什么?

邓海清：不应当。主要原因在于：第一，IPO暂停与否与中国股市上涨与否并无必然联系，从历史上看，暂停IPO最多导致股市短期上涨，长期仍然无法逆转股市的本来走向，相反，股市快速上涨时期从来不是IPO暂停时期；第二，中国股市的问题在于股市估值偏高，而这只能通过新增IPO、降低上市公司壳价值来实现；第三，IPO暂停将使更多大的股票离开中国市场，对于股市长期发展非常不利；第四，从全球来看，并没有哪个成熟市场通过暂停IPO来救市或者托市，因为监管层知道在一个合理的游戏规则内，投资者和企业是可以自主选择是否上市、买不买股票的，这是市场化机制的应有之意。

第一财经：新股发行对股市有无“抽血效应”?效应有多大?如何“抽血”?

邓海清：从理论上看，确实有“抽血效应”，股市价格取决于供给和需求，而新股发行属于供给增加，必然会消耗资金，从而导致抽血。但这一逻辑存在几个问题：第一，新股发行本身会吸引增量资金，打新基金等之所以存在，就是由于新股发行溢价，如果没有新股发行，这些资金本来也不会进入股市；第二，新股发行会使更多更好的公司进入股市，投资者也会因为这些公司上市而进入股市，形成增量资金。因此，尽管新股发行对于股市有抽血效应，但同时也有造血效应，因此不能只关注所谓抽血效应。

第一财经：首发解禁给市场带来的减持压力有多大?跟定增相比如何?

邓海清：相比于定增配售股解禁规模，新股限售的解禁则相对较小，比如6月的解禁股构成中，定向增发机构配售股解禁数量达到69.36亿股，占月总解禁股数量的86.68%，而新股限售股股份解禁数量只有12.72亿股，占比较小。对于2017年全年解禁股的结构来说，新股占比定增不过50%，同时，定增股的股东获利可能更大，因此，会进一步增加定增股解禁的供给压力。总体上，我们估计，新股限售股解禁大致占比定增股解禁压力的1/3左右。

第一财经：IPO加速会增加新股供给，影响新股的市场供求。除此之外，IPO加速还有什么影响?

邓海清：IPO加速有助于吸引更多的优质公司入场，降低全社会杠杆率，有助于经济基本面长期发展。但同时也会导致创造上市公司的动机明显增强，存在上市公司质量下降的可能性。

第一财经：当前的减持新政，对IPO的“抽血效应”、解禁压力，有什么作用?有了减持新政之后，压力是否得到了化解?

邓海清：减持新政对于缓解抽血效应确实有积极作用，值得肯定。中国股市存在明显的一二级溢价，这导致大量资金在上市前进入上市前公司，然后上市之后抛售进行一二级套利。减持新政可以降低资金进行“上市前入场-上市后退出-进入新的上市前公司-……”的频率，提高炒作上市公司的成本，有助于稳定市场走势。

第一财经：当前叫停IPO的呼声背后，你认为是什么原因?这种呼声有无合理性?

邓海清：我们的猜测是，2017年4月以来股市下跌，导致市场信心下降，脆弱性上升，在没有其他更好办法的情况下，减少新股供给成为自然而然的想法。回顾历次股市暴跌来看，暂停IPO也是中国监管层常用的手段，因此有观点希望暂停IPO并不意外。

我们认为这种呼声有一定合理性，但不应顺应这种呼声。合理性在于，目前一行三会严监管措施密集出台，导致股市信心下降，通过减少IPO供给来提振市场信心有一定道理。但是，暂停IPO甚至叫停IPO是因噎废食，对于中国股市长期健康发展并没有意义。

第一财经：有观点认为IPO加速就是“批量造壳”，你是否认同?

邓海清：并不完全认同。这种说法有道理的地方在于，中国上市公司确实具有壳价值，因此加速IPO确实会导致壳增加，所以批量造壳有一定道理。但这种说法只看到了负面作用，没有看到IPO加速对于缓解IPO堰塞湖的作用，没有看到对于降低企业杠杆率和支持资金进入实体经济的作用。

第一财经：有观点认为IPO加速总是带来问题，其根本原因是退市不畅，ST、*ST阶段是否应该废除?你是否同意?“暂停上市”是否是造成“退市堰塞湖”的原因?关于退市你有什么建议?

邓海清：从结果来看，退市规则及其确实有比较大的问题，举例而言，连续三年亏损，可以通过“两年亏损一年微利”来规避，导致退市制度在执行过程中存在较大的弹性，让很多资质确实很差的公司勉强存在于市场上。

暂停上市与退市堰塞湖应当并无直接联系，相反退市堰塞湖是导致新股发行困难的原因之一。股市应当形成灵活的进出机制，不断吸引优质公司上市，同时让没有价值的公司退市，优胜劣汰才能实现股市健康发展。

第一财经：关于当前的股市基本制度改革，你有什么建议?你认为最迫切需要解决的问题是什么?

邓海清：最需要解决的问题有以下几个：一是改变投资者结构，降低散户化程度，建议通过费率、税制设计等降低机构投资者进入股市的成本；二是完善退市制度，提高股市质量，建议参考美国、香港退市制度经验，设计更加可执行的退市制度；三是放松股指期货管制，同时丰富可以用来做空的工具，包括个股期权等；四是保持IPO适量发行，一口气发行太多是不行的，需要考虑市场承受力，但暂停或者叫停IPO更不可取；五是加大对于违法犯罪的查处和惩治力度，内幕信息交易、虚假信息等需要得到严惩。

第一财经：如果暂停IPO，会有哪些影响?

邓海清：第一，股指短期收益，会出现短期上涨；第二，存量公司的壳价值上升，估值虚高问题会更严重，创业板等明显受益；第三，对于降低杠杆率不利；第四，对于长期经济基本面不利；第五，券商等中介机构受损。

第一财经：如果让你给证监会主席刘士余提一个建议，你的建议是什么?

邓海清：暂停IPO弊大于利，适度控制IPO节奏是最佳方案，同时修改退市制度，加大执行力度。

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