中信证券：加息和缩表成为未来全球货政转型方向(3)

以16年初央行“降准”为例，16年3月1日央行出于救市，营造宽松货币环境的考虑进行降准，一次性向市场投放约7000亿流动性，而后为保证流动性处于合理水平，央行逐步缩紧对商业银行的资金融出，使其资产负债表规模收缩，央行资产负债表规模从2月末的33.58万亿大幅下跌9626亿至3月末的32.62万亿，降幅约3%。因此，可以说16年3月的降准也会产生后续的“缩表”效应。

3）17年2月与3月的缩表主要与现金投放的季节性变化及财政存款大幅变动有关，不能单从1季度的“缩表”来视作货币政策取向的变化。央行“缩表”可能是放松银根。原文“我国央行资产负债表的变化要受到外汇占款、调控工具选择、春节等季节性因素、财政收支以及金融改革和调控模式变化等更为复杂因素的影响，中国央行“缩表”并不一定意味着收紧银根，比如在资本流出背景下降准会产生“缩表”效应，但实际上可能是放松银根的，因此不宜简单与国外央行的“缩表”类比，对此应全面、客观看待，并做更深入、准确的分析。”

2. 央行货币政策操作“削峰填谷”的目的与措施

在本次货政执行报告中，在第二部分提及了央行公开市场操作“削峰填谷”的目的与措施，主要可分为以下五方面展开：

央行不直接调控DR007，但DR007是央行货币政策操作的主要目标，2.6%--2.9%是央行认为合理的区间。原文表述包括“货币市场利率运行平稳，银行间市场最具代表性的7天回购利率（DR007）总体在2.6-2.9%的区间内运行，个别时点的利率波动也很快在市场机制作用下得到修复。”

由于外汇因素好转，央行认为流动性总量是平稳的，主要是短期因素造成了货币市场波动。原文“第一季度，外汇因素对流动性的影响明显减弱，但年初财政库款较快增长和季末财政加大支出、春节前现金集中大量投放和节后持续回笼、3月中旬可转债发行冻结申购资金等因素相互叠加，仍引起资金供求大起大落，加大了流动性管理的难度。”