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【招商宏观】企业杠杆率上升的背后是影子银行的过度发展(2)

2017-07-18 09:52:14    招商宏观研究  参与评论()人

另一方面,从趋势上看,上半年年高炉开工率和产能利用率呈现上升趋势,显示钢铁行业需求有保障。在供给下降的过程中,需求相对稳定,自然会造成钢铁产品价格的上涨。上一周螺纹钢现货价格达到3640元/吨,达到今年以来的最高点。期货价格也突破3500元/吨,而库存水平已经跌至今年的最低水平。因而,去产能压力下,钢铁产品仍将处于较高水平。

三、关注财力下降背后的隐忧

2017年已经过半,宏观经济展现前高后低的走势,整体表现良好,但是也出现一些值得关注的情况。从各地区财力来看,除2015年以来就财力下降比较严重的东三省和山西省外,广东省和江苏省成为2016年财力下降的“重灾区”,2016年各有8个和6个地级市公共预算收入下降。

2017年1-5月,在江苏省13个地级市中,有9个地级市公共预算收入下降,仅南京(8.20%)、无锡(3.20%)、常州(3.20%)、苏州(10.20%)正增长;11个地级市税收收入下降,仅南京(1.10%)、苏州(8.70%)增长,其中徐州、南通、连云港、淮安、盐城和镇江2016年的公共预算收入也出现了下降。

全省大面积的税收和公共预算收入下降,尽管不能排除存在财政“挤水分”的可能,但也体现出税收收入重新划分(“营改增”)对地方税收和财力的影响,如《连云港市2016年国民经济和社会发展计划执行情况与2017年国民经济和社会发展计划草案的报告》中有“营改增”全面实施后,受减费降税、调整结构等多重因素影响,一般公共预算收入下滑。同时,在诸多税收收入下降的城市中,工业用电量也出现了不同程度的减少,其中,盐城(-17.20%)、徐州(-7.00%)、宿迁(-5.90%)1-5月工业用电量下降超过5%,三地的税收收入下降都超过了30%,一定程度上反映了城市经济的压力。

从债券投资角度看,需要关注财力持续下降导致的评级下调,以及由此可能引发的估值调整,从财力与信用资质的关联度看,城投债更易受到财力下降的影响,因此,建议投资者关注财力下降幅度较大的地级市城投企业所发行的城投债信用资质的变化。

四、近期流动性宽松的主因是财政投放,而非外汇占款

财政投放超预期,这是近期流动性宽松的主要原因。6月财政存款投放规模为6323亿元,而过去三年平均投放1675亿元,仅为今年的四分之一左右。这验证了我们此前的判断央行外汇占款的显著正增长概率较低,并非流动性宽松的主因。具体请参见《外汇占款对流动性影响的探讨--2017年7月流动性前瞻》。、

五、当前美国市场对经济数据响应度高,对货币政策响应度偏低

耶伦国会证词表明的态度较为中性,对经济和通胀、货币政策判断并没有明显变化。中性利率偏低的判断实际上对中期的参考意义更强,但难以作为下半年不再加息的证据,而引入对资产价格偏高的考量可能使得美联储收紧货币政策的意愿较预期更加强烈。此外,美联储年内启动缩表进程更加明确。

从这两日的资产价格表现看,美元指数平稳在95.6-95.7水平,美国10年期国债收益率当日小幅下降3bp至2.33%后次日反弹至2.35%,美国三大股指虽齐齐上涨,但影响的因素较为广泛。这与6月经济基本面较强、美国政府政策推进等均有关。就市场反馈而言,流动性预期亦未显著改善。

本周美元指数下跌至95.2、美债收益率小幅下降的真实原因是美国6月CPI的低迷和零售销售的疲弱,本周情况也印证了当前美元指数和美国长端利率变化对美国经济数据的敏感度较高、对美国货币政策的响应程度偏低的特点。美国6月零售销售环比下滑0.2%,不及预期的上升0.1%,已连续两个月环比下滑,同比增速与密歇根消费者信心指数同步回落,餐饮、服装、日用品、食品、饮料、杂货等的销售均回落明显,而消费在美国经济中比重相对较高。同时,6月CPI同比 1.6%,低于预期的1.7%,核心CPI同比 1.7%,继续维持两年来的最低水平,作为美联储货币政策目标之一的通胀持续低迷终将影响市场对美联储货币政策的信心。

关键词:杠杆影子