【哈佛经济学家巴罗】灾难频仍，将导致人们持有更多无风险资产

题记

2017年5月24日下午，第十五届严复经济学纪念讲座在北京大学国家发展研究院举行。严复经济学纪念讲座始于2001年，其设立目的既是为了纪念严复先生的贡献，也是为了继承以严复先生为代表的先贤的志愿，继续推动中国现代经济学科的发展。国家发展研究院每年都邀请一位国际知名经济学者进行演讲。

今年严复讲座的主讲人是来自哈佛大学的著名经济学教授罗伯特? 巴罗（Robert Barro）。巴罗教授在宏观经济学、经济增长、货币理论与政策等领域都做出了卓越贡献。北大国发院姚洋院长代表学院主持了此次讲座。

图：北大国发院姚洋院长代表学院向巴罗教授赠送了严复讲座的特制纪念礼物。

以下为巴罗教授发言内容简报。

“风险溢价之谜”是宏观经济学一直以来的难解之谜。Prescott指出，如果家户具有正常合理水平的风险偏好，那么理论上风险资产与无风险资产之间的利差应该远小于实际的利差；而如果实际利差与理论利差相一致，家户的风险偏好又会远高于合理水平。因此，宏观经济学长期以来一直致力于解释风险偏好与风险溢价之间的“悖论”。

巴罗教授从尾部风险的角度解释了这一悖论，认为由于存在灾难性事件这样的尾部风险，人们会更加偏好安全资产，因此压低了安全资产的利率，提高了风险溢价。

尾部风险与风险溢价

传统卢卡斯树模型中，加总风险来自于生产技术的随机冲击，安全资产无法影响和规避加总风险。因此，在卢卡斯树模型中，安全资产的数量为零。这使得传统模型无法用于分析安全资产及无风险利率。

巴罗教授在卢卡斯树的框架下引入了异质性家户。第一类人风险偏好较高，第二类人的风险偏好较低。模型同时假定有两种资产，一种是风险资产，其回报要视未来产出而定；另一种是无风险资产，在未来获得确定的报酬。偏好风险的家户向厌恶风险的家户发行债券，即安全资产，资产溢价就是风险资产和无风险资产之间回报率的差异。模型假定消费者具有Epstein-Zin/Weil效用函数，根据时间偏好和风险回避的程度选择自己各个时期的消费水平，从而最大化自己的期望效用。之后进一步假设每一期的家户死亡，其资产由子女继承；而子女的风险偏好是随机的。这可以理解为每一期家户的风险偏好随机变化。