云南水务：中标收购未曾断，股价萎靡到几时？

作者：格隆汇·似水流年

早在2016年1月4日，被称为“环保钦差”的中央环保督察组首站亮相河北进行督查。内蒙、黑龙江、江苏等八个省都在近期公布了具体整改方案。这些方案包含了水、土壤、大气污染防治在2017年内及2020年内的短期和长期目标。

同时，以前的唯GDP论也逐渐向环保让位，政府官员的考核中环保与政绩挂钩，权重越来越大。环保学习西方的话——转移污染是最有效的。但，我国仍在发展中，人口、工业规模是迈不过去的坎，强行关闭工厂，不切实际的高标准、大力度治污也是不可取的。以前是谁污染谁治理，现在是谁开发谁保护。

民众环保意识不断增强，又有电话、微信、网上举报多种途径，污染无所遁形。环保部门忙啊，2017年一季度经群众举报后的交办量较去年同期增长了121%。

长期来看环保是个巨大的市场，对于港股的投资者而言，单就水这一领域里面也是有很多投资机会的，比如下面要讲的云南水务。

一、

2011年，云南水务由云南城投旗下的云南水务产业投资和民企碧水源共同出资设立，碧水源是国内水处理领域当之无愧的一哥，云南城投则是云南国资委的心头肉，云南水务通过PPP方式合资设立。

联姻非常有看点:不同于传统“有X无爱”的包办婚姻，这次联姻两家都诚意满满，各自都拿出了手中的优质资产——碧水源以6亿现金出资占49%股权，免特许授权费独家提供MBR技术；云南省水务产业投资以水务资产等非货币出资占51%股权。

成立后的云南水务主营业务主要包括污水处理、供水、固废处理、建造及设备销售、其他服务。

其中水供应、污水处理、固废处理、建造及设备销售贡献了收入的大头。

2015年云南水务在香港上市，募集了超过19.16亿港元的资金，受到国际资本市场的高度认可和青睐，获得354倍超额认购，所有投资人按最高价认购。在香港资本市场创造了多个第一：

污水处理及供水都属于公用事业，公用事业一般都是国企实力雄厚吃大肉，民企跟着喝汤的节奏。原因在于：初期投资规模大、回报周期长，项目融资需求高。与政府的关系也尤为重要，水价想提还得跟政府协调好。虽然居民用水涨个5%,10%都不显眼。但对于水厂来说就是大头了，直接沉淀为利润。

拿上市公司做对比，像北控水务、绿城水务这种污水处理、供水毛利率“双高”的企业，国企背景显然优越地多，这时候就能明白一个好爸爸的重要性。

后来经过一系列运作，云南城投间接持有公司30%股份，碧水源持有24%股份，30名管理层股东持有2.64%股份，这部分是由碧水源在公司上市前按原价转让的，因此管理层发展业务的动力十足。

作为国企和民企典范爱情的结晶，云南水务也相当争气，拿单速度像国企爸爸，挣钱能力像民企妈妈。2012-2016年营收从4亿到了2016年的28.8亿，年化复合增长率63%。

归母净利润也水涨船高，由2012年的1.2亿到2016年的3.88亿，4年时间长3倍。

几年来，云南水务扩展了灵活的融资渠道，逐步扩展到多种债务融资方式，如云南水务ABS（国内首单污水处理和供水收费同时打包ABS的项目），总额10亿元，最长期限9年，平均利率4.12%。发行PPN，总额10亿，期限三年，利率4%，获得了远低于传统银行信贷的低利率。在香港进行美元银行贷款，为海外拓展提供有力支撑。

但是呢，港股有时候会让你无所适从，很难想象一个前期投入完，后期几乎是坐地收钱的公司会被按到地上蹂躏。。。

遇到这种情况，我会更有兴趣了解为什么。

二、

生不逢时，云南水务上市时恰逢股灾，接下来毫无悬念的一波下跌无比酸爽。更有意思的是2015年11月30日，大股东云南城投将持有的所有云南水务股权质押给银行，被外界视为巨大的风险，于是又引起一波踩踏，直接新低。

尽管大家都知道云南城投下面有房地产、医疗、环保等众多业务，对资金需求比较大，对下面子公司的股权质押安排是正常的融资安排，不代表云南水务公司股权未来会发生变动。从过往质押情况看，质押的安全垫是比较充分的，不会影响到公司这边。但是没办法，惊弓之鸟都吓怕了。

另外不得不注意的是港股中应收应付巨大的公司对外资毫无吸引力，很不幸，云南水务就是其中一位。

统计近年来的年报数据，应收款项随着摊子铺的大了，也在加速增长，从2012年的6.8亿到2016年的29.2亿，四年涨了四倍。

应付还好，由于基数小，4年增大到10倍，从2012年的1.7亿到2016年的17亿，也还说的过去。

但看到现金流时，就有点底气不足了。对于一个企业而言，经营性净现金流就是经营性现金流入额减去经营性现金的流出额。经营性现金流是评价企业获取现金流量能力、偿还能力和支付能力的重要财务指标。

仔细看下这张图，经营活动现金流持续为负，说明造血能力不足。投资活动的现金流量也持续为负，意味着公司在不断对外并购。但钱从哪来？筹资，也就是举债。所以公司的负债率是很高的，外资望而却步。

但是这并不代表云南水务就没有投资价值，恰恰相反。福祸相依，热衷于建厂、收购，停不下来的云南水务是有春天的。

众所周知，公用事业是垄断行业，特许经营权那叫一个稳定，一旦在一个城市扎根了，只要不太出格，出现重大事故，后面利润就一直是独食。

尽管”步子迈的太大，容易扯着蛋“的道理大家都懂，但事实是在中国都喜欢扎堆，不早做的结果就是最后没得吃了。在城镇化进程已非常深入的情况下，现在进行跑马圈地是非常正确的抉择。2017年3月15日云南水务将Galaxy NewSpring收入囊中，实现业绩并表。Galaxy NewSpring在我国东部地区及东南亚有着广泛的业务布局，供水、污水处理及固废处理业务均有涉足。

而 Galaxy NewSpring想退出主要是和地方政府闹僵了，政府让它建二期它不建，所以政府拖欠1个亿水费，另外外资股东利用这家公司出费用，水费也八年没提，只有0.85元，导致一直亏损。现在云南水务接管后，和地方政府搞好关系，解决水费提价问题，亏损就会迎刃而解。还是那句话“不是一家人，不进一家门”。

总结

云南水务本身是没有问题的，只是目前高速发展过程中现金流不好，因此颇为尴尬的被外资抛弃。量变引起质变，当落成的项目贡献收入了，现金流好转又会是业绩反转的典范。

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