中国家庭杠杆率升至接近50% 房价上涨迎来新一轮周期？

■文 | 鸿观察 张洪平

社保基金理事会理事长、原财政部长楼继伟上周表示，中国家庭杠杆率已经升至接近50%，去杠杆进程不应该太快。中国当前威胁最大的是过度杠杆化，以及去杠杆过程中可能产生的系统性风险。

家庭杠杆的来源几乎全部是住房贷款，50%杠杆率什么意思呢？就是说全国老百姓向银行借钱买房子的钱，已经是所有家庭储蓄的一半了。考虑到有很多家庭已有住房或没有打算（或实力）购房，这一数据反映的是有能力、有意愿购房的群体大多已经成为房奴了。

不过这并不是说房子没有销路了。恰恰相反，由于中国土地供应制度的限制，在过去十年的资产膨胀过程中，房子是最好的投资/避险对象，而且在可预见的未来仍将是中国人最好的投资品。

但是也有预测说现在的房价已经达到了历史性的顶部，这么说也不是一点道理没有。

以此轮调控中力度较大的北京为例，前后采取了十余条措施。先是常规的限购限贷、提高首付比例、减少利息优惠，再是堵死了商住房的口子，之后还联动教委，打算对学区房釜底抽薪。调控之严、力度之大，在此轮调控中无出其右。

不过，此轮调控仍然带有强烈的运动式调控特点，人为行政化干预的措施缺乏长效机制，恐怕逃不过不出之前几轮调控的短命下场。

具体到北京的房产市场，我认为今明两年将是决定房价走势的关键期，理由有三：

首先是短期因素，资金成本提高。由于美联储加息，中央又强调去杠杆，各地的调控政策应该还会持续一年以上，资金成本预期将有所上升，而利息的提高将对加了高杠杆炒房客的资金面形成更大压力。

二是中期因素，供应将有所增加。北京市公布未来5年的土地供应计划，将新增建设用地6000公顷，建设住房150万套，这将较大缓解供应不足。但考虑土地供应存在“打折”情况，所以还取决于市场对政府承诺的相信程度，仍有较大不确定性。

三是长期因素，雄安的分流作用。作为中央的重大规划，未来雄安新区将承接很多强制、半强制迁来的政府组织与央企总部，由此带来的资源将吸引大量人口流入雄安（预测400万以上），从而减弱北京对人口的虹吸效应。原有人员（尤其是年轻人）的流出，流入人口的减少（如果不是为负的话），这将从需求侧降低对北京房产的竞争。

如果这种对北京房产保值增值作用的预期扭转，房地产市场就可能出现雪崩式的下跌，其中又以通过高杠杆持有多套房产的投资/投机者最为敏感。一旦预期反转，市场上就会出现螺旋形的房价下跌。资金不足-降价卖房-房价下跌预期形成-买家观望-卖家再降价-下跌预期再强化-买家坚定观望态度。

关键是出现这种情况的可能性有多大？我们曾经分析过，由于没有新的可持续的经济增长点，消费的拉动作用还未成为主流，投资与基建仍是眼下保持经济增长的唯一出路。

在这种条件下，又由于财政的分配制度还没有解决地方政府对卖地收入的依赖，所以调控只会是短期的、周期性的，一旦房产市场价格出现松动，调控行为也会相应放松，僵持的投资投机力量又会重新涌入，推动价格的下一轮上涨。

整体来看，目前国内的监管体系，包括房地产调控，都有被稳增长目标限制，被行业大鳄绑架的风险。

银监会、证监会、保监会近期频频发文，响应中央号召，在金融领域抓紧推进去杠杆、强监管、防风险。不过市场刚一出现波动，人民日报又出来喊话：“操作过程中把握好节奏、拿捏好‘度’、引导好预期也很重要。”

银监会此前一周连续发文警示风险，证监会宣布对现行期货公司净资本监管制度进行修订，保监会也发通知，严防严管严控保险市场违法违规行为，严防内外勾结干扰监管工作。

在上述一系列监管收紧政策、特别是银监会连发8道文件之后，债市及股市出现波动性增加的迹象。据报道，央行已经开始关注近期因其他监管部门的政策调整带来的市场动荡，甚至担心金融行业的快速去杠杆会引发市场混乱。

逐二兔者不得一兔。既要坚持去杠杆的方向不动摇，又要担心市场短期波动，希望能平稳过渡。这实际上是在追求两个目标，一个是长期结果，一个是短期过程，孰轻孰重不言自明。

如果市场短期波动是监管机构不愿看到，甚至是不能接受的，那么市场对中央去杠杆的决心就会有所怀疑，甚至某些大鳄、妖精有可能有意制造市场波动，借此要挟监管机构。

在2017年十九大召开之前，监管机构的一个重要使命是，从”讲政治“的高度上，确保资本市场不出现大的起落，尤其是不能出现导致恐慌情绪的大跌。虽然这是不能明说的隐性前提，但确切无疑是给监管机构戴上了一道”紧箍咒“，让新上任的监管层不能灵活施展拳脚。

一场危机对中国是利大还是弊大？

我们政府的职能是什么？是维护表面上的太平盛世吗？一团和气地让股市、债市、楼市节节攀升，大家都高兴，但是可能吗？甘地说过，世上的资源能满足人的需求，但不能满足人的欲望。总会有人去寻求更高的收益，用更“创新”的手段，风险不断积累，监管机构的职责是，在风险累积到引发大灾难之前将之消除。

怎么消除隐患？靠减压。森林防火的经验表明，一味地扑灭所有火头，使森林积累过多枯枝干叶等可燃物，最后将引发难以控制的大型火灾。更有效的方法是：

◆一、平时在各片林场之间，通过人为引火的方式逐渐烧出隔离带，使得在大型火灾发生时不至于一发不可收拾；

◆二、在非干旱季节，对一些（自然发生或人工引燃的）小型火灾采取容忍的态度，健康树木由于富含水分，难以引燃，而大部分枯枝干叶则会被“清理”掉，减少了可燃物。

两种方法都是在可控的状态下，为整个系统的风险减压，降低发生大的、不可控灾难的可能性。

这种方法值得监管部门借鉴。平时不要过于在意市场的短期波动，只要不发生系统性风险就无需做出反应，坚持原定路线即可。而市场的参与者在确定了监管层的决心之后，也会理性做出反应，不会和监管政策进行对抗，而是调整自身的策略，顺势而为。

稳定市场、让市场做大并不应该是监管部门的目标。监管机构更应该像是体育比赛中的裁判，让各方参与者在公平规则下竞技，要关注有没有谁在私底下搞小动作、拉扯使绊。而比赛的结果，谁多盈利，谁亏损本金，市场会自发地得出结果，奖励那些能干的选手，惩罚那些低效的选手。

目前部分地方政府债已经违约，这是一个好的信号。兑现了之前中央表态不对地方债兜底政策的可信度，加强了政府放出信号的公信力，明确了中央对去杠杆的决心。

风险仍将长期存在，问题的关键是我们要建立一套长效的、以预防系统性风险为唯一目标的监管体系。而对日常的市场波动，完全没必要风声鹤唳、草木皆兵，公司的生生死死都是常态，唯有市场是永生的。