中信建投最新研报认为，预计未来几年，茅台复合增速达15%左右，参考国外烈酒龙头，蒂亚吉欧，百福门，保乐力佳等，预计茅台估值仍有望进一步提升至30X，仍有20%+空间。预计公司 2019-2020 年营收增速分别为15.90%、15.09%，归母净利润增速分别为20.6%、17.4%，对应的EPS分别为33.80、39.69元，目标价1150元。

2019年1-3月，贵州茅台实现营业总收入224.81亿元，同比增长22.2%，实现归母净利润112.21亿元，同比增长31.9%，扣非后增长32.79%。

研报认为，19Q1公司在营收和归母净利润上同比增速分别为22.2%、31.9%，好于茅台一季报预告收入利润增长情况；延续了高增长的势头，增速好于市场预期主要系确认部分预收账款，预计Q1报表确认量达1000吨，同比增22.6%，吨价同比提0.89%，非标酒小幅放量。18Q4+19Q1合计实现营业收入447.11亿元，同比增长27.9%；实现归母净利润216.92亿元，同比增长39.0%。

研报表示，从市场调研反馈来看，一季度市场缺货较为严重；预计Q1实际发货量仅8000吨左右，同比增5%。19Q1直销渠道收入为10.92亿元，同比减少21.6%，直销收入占比从去18Q1的8.0%下降2.9pct至5.0%；若将18Q4+19Q1合并来看，直销渠道收入为15.97亿元，同比减少56.1%，直销收入占比下降7.2pct至3.7%。主要受18Q4开始渠道调整影响，直销比例显著下降。

研报表示，19Q1公司综合毛利率92.4%，同比提升0.7pct；净利润率49.9%，同比提升3.7pct。费用率方面，销售费用率3.9%，同减1.3pct；管理费用率6.5%，微降0.1pct；期间费用率10.4%，下降1.3pct，费用率持续下降。Q1末公司预收款项113.85亿元，环比18年末减少21.92亿元。Q1经营性现金流量净额11.89亿元，同比下降75.9%，主要系存放中央银行和同业款项净增加额及支付的各项税费增加，经营活动现金流入同比增长27.4%，其中销售商品、提供劳务收到的现金同增17.5%与营收增速相当。

研报认为，根据公司2018年12月经销商大会来看，未来将重点将放在扩大直销渠道，推进营销扁平化，以减少中间环节，平衡利益分配，平抑终端价格。从面上和量上，扩大各省直销；与大型商超合作；与知名电商合作；投向国内重点市场机场、高铁站的经销点。

研报表示，根据茅台酒公告18年基酒产量及2020年规划基酒产量达5.6万吨，可以推算出2024年茅台酒可供销售量达4.7万吨左右，同比2018年销售量增长40%以上；茅台近年取消经销商配额预计达4000吨左右，未来预计回收配额将投放直营或增加非标酒销售量，将带来吨价显著提升；目前茅台酒供需格局仍然偏紧，批价仍在缓慢提升中，出厂价/终端零售价价差明显，渠道利润超100%，预计未来仍有提价空间。综上预计未来几年，茅台复合增速达15%左右，参考国外烈酒龙头，蒂亚吉欧，百福门，保乐力佳等，预计茅台估值仍有望进一步提升至30X，仍有20%+空间。

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